科技战争:跨境风险资本、技术流动和国家安全

过去4年，在有关美国创业精神的公共政策中，最具争议的问题之一是外国投资者的待遇。军方强调了硅谷的外国风险投资规模，特别是来自中国企业、个人和金融机构的投资。这些分析师还强调，这些投资往往是在关键领域，如人工智能、金融科技、机器人和虚拟现实。因此，他们担心，这些活动可能导致技术流动，尽管合法，但对美国的经济和军事利益有害。一个特别值得关注的问题是企业风险投资，因为这些投资者非常适合从与投资组合中的公司的互动中获得洞见，并可能继续利用这些发现。例如，Brown和Singh(2018)强调了阿里巴巴和Enjoyor对Magic Leap的投资，百度购买Velodyne的股份，以及联想和腾讯对Meta公司的投资，Meta公司专门从事增强现实、主动遥感和人工智能等领域。

对这些担忧的主要政策回应是加强美国外国投资委员会(CFIUS)的授权，该委员会自1975年以来一直存在。2018年的《外国投资风险现代化法》扩大了CFIUS的审查范围，包括审查为外国人提供股权投资的“非控制性‘其他投资’，并指定获取信息的权限……(关于)某些关键技术”。这项立法，特别是美国财政部颁布的授权条例(2020年)，引起了美国风险投资界对其后果的严重担忧(国家风险投资协会2019年)。针对这场辩论和新规，坊间传闻称，近年来，中国实体对新企业的投资大幅下降。与此同时，澳大利亚、加拿大、德国和(特别是)以色列等国家也发生了类似的争议(Klein 2018)。

尽管存在激烈的争议和重大的利害关系，但经济学家对这些问题的关注一直非常有限。虽然学者们仔细研究了创业融资的许多方面，比如所使用的证券的组合(Kaplan和Stromberg 2002年)和投资者密集监控的后果，但跨境资本流动对技术转让的影响几乎没有受到关注。

在我们的新工作(2020年)中，我们试图解决这一差距，从理论和实证的角度研究外国公司在硅谷的投资。我们从两个国家的程式化模型开始。每个国家都有各种各样的产业，每个国家都有一名在职人员。这些公司的劳动生产率不同，并参与“伯特兰”竞争。在每个国家，创业公司可能会表现出潜在的更高生产力，在这种情况下，它们将取代现有的公司。然而，要想成功，这些新公司必须筹集资金。在某些情况下，国内可能无法获得这种融资。

进入者面临的一个选择是从外国企业投资者那里寻求资金。这样的融资对进入的企业来说是“好消息”，因为没有融资，它可能无法将其先进技术付诸实践。但这也可能导致对海外公司(提供资金和总部所在地)的溢出效应，以及对国家安全至关重要的技术的潜在泄漏。

我们假设，政策制定者可以通过监管壁垒或税收提高外国融资成本。如果这些成本足够高，就会阻碍外国企业的风险投资。但是，有潜力提高国内生产力的初创公司可能会因缺乏资金而日渐衰落。

我们在这个模型中探讨了领导者和“追随者”在位企业相对技术定位差异的均衡动态。当后面的在位者远远落后时，它更有可能进行跨境投资。当两家公司的生产力越来越相似时，跨境投资活动的概率接近于零。投资的概率也是在没有任何外国风险投资的情况下可能发生的溢出效应基线水平的概率。特别是，更高水平的基线溢出效应减少了投资收益，抑制了外国现有企业在海外投资的动机。

在一个数值例子中，我们试图探索决策者的最佳反应。我们将该国拥有技术领先地位的政府描述为能够提高外国企业投资的成本。我们假设，在其审议中，政策制定者不仅考虑这些投资对国内公司前景的影响，而且考虑“军备竞赛”的可能性(如果一个外国国家有可能获得一项关键技术的领先地位)。数值算例表明，最优成本将呈“倒u型”。随着军事竞争威胁的增长，演习表明，强加给外国企业风险投资者的最佳成本应该提高。然而，要想证明增加外国投资的成本是合理的，就必须有引发大量军事投资的威胁。因此，这种增加费用的干预措施不应随便采取。

然后，我们试图从经验上探索这些想法，看看我们是否找到支持该模型的证据。我们开始承认，这种分析必然呈现相关性，而不是随意的关系。特别是，一些试图探索风险投资对创新影响的论文试图利用外生变化，如养老基金改革和商业航班时刻表的变化(Kortum和Lerner 2000, Bernstein et al. 2016)。要找出与关键因变量无关的外国企业投资的类似变化是极其困难的。因此，必须将结果更多地解释为模型中所说明的权衡似乎是合理的。

我们建立了一个风险投资数据集，其中包括尽可能全面的非美国企业投资者对美国初创企业的投资样本。我们确定了1976年至2015年间涉及32个不同国家的344家公司的交易。这种交易的快速增长如图1所示。我们确定了初创公司的专利，以及具体由公司投资者和他们所在国家的居民申请的专利。

图11975-20年外国公司风险投资占美国所有风险投资的份额

在我们最初的分析中，我们考察了公司投资前后的专利活动。我们发现，在投资前后，投资者所在国家的实体的专利申请增加了创业公司关注的专利类别。在后续分析中，我们研究了该国组织对美国初创企业专利的引用情况。在外国公司投资后，相关专利类别也会增加，如图2所示。研究结果表明，这些投资以知识溢出的形式产生了效益。

图2

笔记:这张图展示了一个国家的公司在投资了一家专门从事该技术的美国初创公司之后，该国对某一技术类别的专利申请是如何发展的。观察结果是按国家和年份划分的专利类别。该样本包括一个国家对一家专门从事某一特定技术领域的美国初创公司进行首次投资前后的5年。分析中的因变量是外国实体在该年内申请的该技术类别的专利数量。这个国家在“被处理”的技术类别中创新活动的变化与该国从未投资的类似“控制”技术类别中创新活动的变化相关。根据投资前5年里一个类别的创新活动的两个衡量标准，处理类别与控制类别进行匹配:(1)该类别中该国每年(最终授予)的专利申请数量，以及(2)该国在该类别中美国初创企业专利的年度引用数量。如果一个国家的公司投资的美国初创公司在投资时大部分专利申请属于某一技术类别，那么这个国家就被归为投资了该技术类别的美国初创公司。分析包括按国家分类的固定效应。标准误差集中在治疗-控制对级别。

结果在某种程度上也与理论框架一致。特别是，这些效应在更基础的专利类别中更强，在这些专利类别中，如果没有通过企业风险投资获得的洞见，想要赶上技术前沿可能会更困难。类似地，知识流动似乎在包含受联邦政府保密令约束的专利的类别中更大。这些获得专利和被引用的模式表明，真正的知识转移正在发生。

然后，我们看看这些投资在哪些地方更为频繁。我们的研究表明，当公司所在国家在某项技术(以各种方式衡量)上远远落后于美国时，这些投资更为常见。这些投资似乎是解决这一技术差距的战略“回应”，至少是部分的。

我们最后来看看这些投资的结果。虽然我们无法证明两者之间的因果关系，但对某一技术领域的专业公司的更多外国投资，与该技术领域的美国初创公司随后获得的更多专利有关。这些结果至少与此类投资在缓解资本限制方面的假设收益一致。

综合来看，这些实证结果似乎表明，该模型背后的许多假设都是合理的。企业风险投资可能会让企业和国家迎头赶上，至少在它们与技术领先者没有太大差距的情况下是这样。

关于风险投资的跨境投资还有很多需要了解的地方。但是，鉴于这一领域的重要性日益增加，以及涉及到的重要国家安全问题，我们希望这项工作能在理论和经验方面激发更多的工作。

作者注:本专栏的观点完全是作者的责任，不应被解释为反映联邦储备系统理事会或任何其他与联邦储备系统有关的人的观点。哈佛商学院的研究部为这个项目提供了资金支持。我们感谢Luting Chen、Patrick Clapp、Kathleen Ryan、James Zeitler和Chris Zhao对我们的出色研究帮助。我们也感谢James Mawson提供的企业风险投资数据。Akcigit感谢NSF职业奖#1654719。勒纳通过为风险投资基金的机构投资者、风险投资集团和制定风险投资相关政策的政府提供咨询而获得报酬。所有的错误和遗漏都是我们自己造成的。

参考文献

Akcigit, U, S Ates, J Lerner, R Townsend和Y Zhestkova(2020)，”隔离硅谷:跨境风险资本和技术溢出， NBER工作文件第27828号。

布朗，M和P辛格(2018)，“中国的技术转移战略:中国对新兴技术的投资如何使战略竞争对手获得美国创新的皇冠上的宝石”，国防创新单元实验。

Kaplan, S N和P Stromberg(2003)，“金融契约理论与现实世界的相遇:风险投资契约的实证分析”，经济研究综述70: 281 - 315。

克莱因，J X(2018)，“不仅仅是美国:在世界各地，中国投资的大门都在关闭”，《南华早报》，9月13日。

国家风险投资协会(2019)，“国家风险投资协会评论拟议规则RIN 1505-AC64，关于外国人在美国的某些投资的规定(84 FR 50174)(“第800部分规则”)和拟议规则RIN 1505-AC63，关于外国人涉及美国房地产的某些交易的规定(84 FR 50214)(“第802部分规则”)”，10月17日。

美国财政部，投资安全办公室(2020年)，“有关外国人在美国的某些投资的规定”，1月17日。