寻找一致的欧元区政策组合:纵向协调很重要

在过去13年里，欧盟经历了两次重大的“生存”危机:2008年9月雷曼兄弟破产后达到顶峰的大衰退，并以2011-2012年的主权债务危机达到顶峰(Reinhart和Felton 2008a, 2008b, Baldwin和Giavazzi 2015)，以及2020年春天爆发的COVID-19危机(Baldwin和Weder di Mauro 2020a, 2020b)。如今，人们普遍认为，欧盟及其成员国在两次危机中的反应截然不同。在大衰退期间，在最初的货币和财政扩张之后，焦点迅速转向政府债务的可持续性和财政审慎，以安抚市场，因此维持经济的责任主要落在了欧洲央行的肩上。相反，在大流行期间，政府采取了更为有力的货币和财政应对措施。欧洲央行通过了大流行紧急购买计划(PEPP)，并加强了对其他货币工具的利用，各国财政当局通过一般免责条款(GEC)和临时国家援助框架，在暂停《稳定与增长公约》(SGP)调整要求的基础上，实施了大规模的财政扩张。最重要的是，欧盟同意通过欧盟多年平衡直接支持下一代欧盟(NGEU)，其核心是恢复和恢复能力基金(RRF)。

必须强调的是，在大流行危机中，国家和欧盟预算的结合，加上欧洲央行迅速和坚定的措施，导致了比以往危机时期更大的扩张性政策立场。此外，欧盟基于规则的框架首次得到了中央层面的直接政策支持的补充。在CEPR政策洞察，我们认为，这种强有力的政策反应，特别是在国家和欧盟财政政策之间向更结构化的“垂直”协调的转变，已经导致了更平衡的政策组合，因此，允许快速吸收欧元区的戏剧性衰退，并有利于本年度经济强劲反弹(Buti和Messori 2021b)。

两次危机之间不同的政策立场可以用冲击的不同性质和从过去失败中吸取的教训来解释(Buti 2020年，Buti和Papacostantinou 2021年)。然而，政策立场的这些变化也引发了一些根本性问题。从概念上讲，在任何货币区，政策制定者都需要提供“足够”数量的周期性稳定，要么通过共同货币政策，要么通过中央或分散层面的财政政策，或者(最有可能的)通过这些不同政策的组合。在马斯特里赫特框架内，政策当局面临着可以被称为欧元区“政策组合三难困境”的问题:一个国家不能同时拥有(a)马斯特里赫特类型的不对称财政规则，(b)货币政策受到有效下限(ELB)的约束，(c)无中央财政能力。

《马斯特里赫特条约》更不必说了在美国，SGP在呼吁避免政府过度赤字的同时，又不限制相应的收支盈余方面，从根本上来说是不对称的。这些规则“禁止”过度的政府赤字，即使这需要一种顺周期的财政行为，但对拥有财政空间的国家的政策没有任何“处方”权力。这种不对称反映了在马斯特里赫特条约和SGP谈判期间盛行的“布鲁塞尔-法兰克福共识”。研究的重点是由共同的资金池问题加剧的赤字偏见风险(Buti和Sapir 1998年，Buti和Gaspar 2021年)。

在没有中央财政能力的情况下，欧盟委员会和欧盟理事会(EU Council)只有在货币政策有不受限制的应对冲击空间的情况下，才能可信地执行过度赤字程序(overdeficit Procedure)。但在欧元区却不是这样，因为货币政策受到ELB利率的限制。因此，必须通过违反《马斯特里赫特条约》(Maastricht)的财政要求或通过建立中央财政对策来实现财政稳定。一个相关的暗示是取缔(而不是处方)《马斯特里赫特财政规则》的性质使得仅通过各国财政政策的“横向”协调来实现欧盟正确的财政立场极为困难。大流行冲击之前的过去十年的经验表明，要么欧盟的财政立场不够充分，要么在大多数情况下通过错误的国家财政立场分配实现了令人满意的财政立场——即在有财政空间的国家过于严格，而在政府赤字和债务高的国家过于宽松。

图1总结了到目前为止如何解决政策组合的三难困境。经过一段时间疲软货币主导地位在欧元区成立的第一个十年(1999-2007年)和全球金融危机开始时的短暂协调扩张期间，独树一帜的财政优势在主权债务危机期间和之后(2011-2019年)盛行。在此期间，货币政策逐渐成为“唯一的游戏”(El-Erian 2016)。相反，在大流行期间，这种三难困境在两个方面得到了解决，其特点分别是欧洲央行实现了ELB，并实施了中央财政能力。对后者的补充是，通过触发GEC暂停SGP调整要求。这些举措、加强非常规货币政策(最显著的是PEPP)和欧盟层面的行动(显示出成员国之间的强大团结)相结合，有利于即使在没有财政空间的欧元区国家采用扩张性财政政策(Messori 2021)。

这种特殊的政策反应需要更加一致的政策组合。然而，考虑到NGEU的一次性性质和欧洲央行资产负债表上大量积累的政府债券，即使这种三难困境的解决方案也是暂时的，并不能确保未来的稳定平衡。展望未来，用永久性的中央财政能力补充国家财政政策，将有助于实现适当的财政立场和更平衡的政策组合，从而克服财政主导的风险。在这种与纵向财政协调相结合的新政策组合中，非常规货币政策将不会受制于支持国家财政政策的可持续性，因此，它不会再次陷入扭曲的财政主导状态。这将在货币政策考虑需要时，缓解欧洲央行资产负债表上累积的政府债券的逐步减少。因此，欧洲央行将能够摆脱ELB，以及其资产构成的扭曲和不可持续。

图1到目前为止，政策组合的三难困境是如何解决的

源:自己的精化。

欧盟纵向财政协调的实践

我们在上面已经讨论过，如果一个国家不想继续依赖货币部门，那么在国家和欧盟层面进行“纵向”财政政策协调将是适当的前进方式，因为这有将欧洲央行推至超出其职责范围的高风险。这种协调需要在统一的“欧洲预算体系”中建立中央财政能力。欧盟目前的治理与这一解决方案相去甚远。为了应对大流行对经济造成的巨大影响，纵向协调采取了建立以区域联络组为核心的全国经济合作联盟的形式。包括德国财政部长奥拉夫·肖尔茨在内的许多观察家都称赞NGEU的建立是欧洲的汉密尔顿时刻。这促使人们呼吁将新的中央财政能力作为大流行后欧盟财政架构的一个永久性特征。然而，NGEU及其主要项目被明确设想为“一次性的大型项目，而有效的中央财政能力需要永久性和稳定的制度设计”。

欧盟委员会过去曾呼吁建立一个中央财政能力(欧洲委员会2017年)。这种能力会以什么形式出现呢?原则上有三种不相互排斥的选择:

A)建立一个中央稳定功能

b)增加欧盟公共产品的供应

c)从欧盟预算中设定有条件的转移。

表1评估了这三种选择的优缺点。

第一种选择——即创建一个中央稳定能力——将是完成欧盟经济治理最合理的选择，但在政治上可能也是最具争议的。2018年，欧盟委员会提出了一个基于贷款的稳定能力的雏形，即欧洲投资稳定功能(EISF) (European Commission 2018)，但未被理睬。这种选择最麻烦的问题可能是“道德风险”风险，这是欧洲财政监管机构与各国政府之间在信息不完全的情况下签订的隐性合同的特征。如果各国政府预期在出现负面冲击或负周期阶段时，中央财政工具会提供支持，那么它们在强劲增长时期为国家财政创造回旋余地的动力就会减弱。这就是据说发生在欧元区“好时光”期间的事情。

表1评估三个选项

源:自己的精化。

第二种选择——即增加欧盟公共产品的供应——将是对NGEU过度依赖向成员国的转移(通过RRF)，因此不够“欧洲”的批评的回应(Pisani-Ferry 2020)。正如我们在早前的一篇论文(Buti和Messori 2021a)中指出的，2020年7月欧洲理事会达成的协议增加了RRF的份额，减少了NGEU中未分配的部分，后者提供了真正的欧洲公共产品。这表明，特别是在紧急情况和随后的恢复期间，很难就所审议的方案达成一致意见。此外，这将需要为欧盟预算补充资金，并增加欧盟收支中的自身资源。然而，即使这种选择在中短期内不太可能实现，但从长期来看，它可能是令人信服的。虽然从财政联邦制的角度来看并不总是直截了当的，但根据欧盟在经济、环境和地缘政治领域的发展优先事项，其激励结构和技术设计似乎是可以解决的。

最后一个选项——即设立有条件的国家预算转移——将类似于事实上的2013年年中，赫尔曼·范龙佩(Herman van Rompuy)担任欧洲理事会主席时提出了《契约安排》(契约安排)的建议，但在同一年年底被多数成员国否决。这一备选办法的优点是建立在回收资金基金设立的体制基础上。在政治上，求助于合同安排将需要欧盟的“核心”国家接受有条件拨款的原则，欧盟的高公共债务国家接受欧洲机构对其国家财政政策的干预作用。

前进的道路

单一货币政策与成员国财政政策之间的相互作用是欧元区经济政策的核心要素。国家和超国家的政治和制度是财政实践和绩效的关键。因此，一个以稳定为导向的经济政策机制不仅需要规则和程序，还需要提供可持续和有弹性的财政政策的机构，以及适当的政策组合。事实证明，欧盟的货币-财政框架在面对大规模紧急情况时具有弹性;然而，它的政策组合在大多数时候都不是最优的。“横向协调”经常失败——在经济不景气时，它给货币政策带来了不成比例的负担，而在经济景气时，它给财政政策带来了不够大的回旋余地。另一方面，只有在大流行造成的极端情况下，国家和欧盟层面的财政“纵向协调”才会发生。

今年秋季重新启动的《经济治理框架评估》(Review of economic governance framework)将讨论欧盟财政规则是否以及如何允许控制迅速增长的债务水平，解决财政规则的顺周期倾向，并使规则与绿色和数字化转型保持一致。我们之前的分析指出，需要考虑国家收支平衡和欧盟预算之间的“垂直协调”，将其作为实现适当财政立场和促进平衡政策组合的一个基本要素。

NGEU在压力下提供了有效的中央应对措施，并使其实现了平衡的财政-货币政策组合。我们提出的更持久的创新需要成员国之间更强的互信。成功实施区域准备金率将是建立这种信任的关键，它是允许中央财政能力有任何更持久选择的条件。正如其他货币联盟的例子所表明的那样，从长远来看，除了由中央预算提供欧盟公共产品和补充各国稳定计划之外，没有其他选择。然而，应对这种转变将需要复杂的政策选择和艰难的权衡。

作者注:本文作者均以个人身份撰写，其观点不应归为欧盟委员会或其他机构的观点。

参考文献

Baldwin, R和F Giavazzi (2015)，欧元区危机:成因的共识观点和一些可能的解决方案， VoxEU.org的电子书。

Baldwin, R和B Weder di Mauro (2020a)，2019冠状病毒病时期的经济学期媒体。

鲍德温，R和B Weder di Mauro (2020b)，缓解新冠肺炎经济危机:迅速行动，不惜一切代价期媒体。

Buti, M(2020)，”艰难的经济政策:欧洲之旅， CEPR政策洞察98,1月。

Buti, M和V Gaspar(2021年)，《马斯特里赫特价值观》，VoxEU.org, 7月8日。

Buti, M和M Messori (20121a)，“走向新的国际经济治理:欧洲的角色”，mimeo。

但是，M和M Messori (2021b)，”欧元区政策组合:从横向到纵向协调， CEPR政策洞察113,10月。

但i, M和G Papacostantinou(2021)，”大流行的遗产:Covid-19如何重塑欧盟的经济政策， CEPR政策洞察109,6月。

但是，M和A Sapir (1998)，欧洲货币联盟的经济政策:欧洲委员会服务的研究牛津大学出版社:牛津。

埃尔-埃利安,M (2016),唯一的游戏兰登书屋。

欧洲委员会(2017)，“深化欧洲货币联盟的思考文件”，COM/2017/291, 5月31日。

欧洲委员会(2018)，“关于建立欧洲投资稳定职能的监管提案”，COM/2018/387, 5月31日。

Messori, M (2021),恢复路径。意大利在欧元区的趋同困难，博科尼大学出版社。

Pisani-Ferry, J(2020)《欧盟复苏资金:附加条件，但不是结”，政策贡献，没有。10月19日,勃鲁盖尔。

莱因哈特，C和A费尔顿(2008a)，21世纪第一次全球金融危机。第一部分:2007年8月- 2008年5月， VoxEU.org的电子书。

莱因哈特，C和A费尔顿(2008b)，21世纪第一次全球金融危机。第二部分:2008年6月至12月， VoxEU.org的电子书。