直通负面政策利率:瑞典的情况

2015年2月到2016年2月,瑞典央行、瑞典、降低政策利率(或回购利率)低于零(见表1),启动了政府债券购买计划来应对通货膨胀持续较低。瑞典央行预计,一些货币政策传导渠道的正常工作,包括汇率渠道,而银行贷款渠道可能会阻碍可能对银行存款rates.1下界

最近,一些作者已经正式的银行贷款利率可能回应更弱,降息政策利率低于一定水平。贡献包括那些由艾登·库柏(2018)和Eggertsson等人。(2017、2018、2019)。Eggertsson的三篇论文等人扩大存款楼的观点。他们的结论是,它甚至可以进一步收缩性低政策利率一旦存款地板。

本专栏评论认为瑞典经验和直通政策利率削减至零以下的经济已经相当不错,因此,总体情况是,货币政策已经有效甚至在消极政策利率水平,在一定程度上与发现Eggertsson et al。(2019)。

表1瑞典央行政策利率和决定日期

直通市场利率

瑞典央行预期,一些传播渠道会正常工作或多或少的负面政策利率部分是基于假定会有一个好的直通市场化利率,例如证券发行和资本市场的交易。图1块选择利率与瑞典央行政策利率从2014年11月,当政策利率为零。2很明显,直通的确是强大的,即使这些利率政策利率变得消极。3贸易加权汇率贬值约4%后,2014年12月宣布,瑞典央行正考虑引入负利率和其他措施。资本市场的低利率也降低了公司和银行的融资成本。4因此,部分银行的融资成本下降的政策利率,即使一些存款利率有效被zero.5有界

图1市场利率和政策利率

源:瑞典央行,Macrobond。

在多大程度上银行贷款利率家庭和公司下降由于政策利率削减可以靠,除此之外,容易这些客户如何切换到替代资金来源,如直接借入资本市场或借用其他机构与高度的资金来自债券发行。在下一节中我们经验看银行是否贷款利率政策利率。

直通非金融企业和家庭

图2显示了政策利率和货币金融机构的实际(小额信贷机构)三个月期贷款利率家庭和公司发展政策利率见顶以来在2011.6中说明的动机三个月固定时间是双重的。首先,绝大多数的抵押贷款合同三个月固定时间。7秒,这三个月的利率应该符合实际的政策利率在利率固定时间应该更长,更大程度上反映未来的政策利率。

这个数字表明,贷款利率的变化并不总是与政策利率的变化同时发生。8然而,随着时间的推移,直通的政策利率,贷款利率似乎或多或少,一对一甚至在消极政策利率环境。

图2政策利率和小额信贷机构贷款利率,新和重新协商贷款

源:瑞典,瑞典的统计数据
请注意:阴影区域开始2014年11月,前三个月第一个负面政策利率削减。“透支”和循环贷款主要包括改造和新建房屋贷款。9 3 m是指所有贷款的固定期三个月。

现在让我们更加密切地检查周期开始之前引入-政策利率到2018年底。由于贷款利率和政策利率水平不同,图3块2014.10这些利率自去年11月以来的变化

图3改变新的重新协商贷款利率自2014年11月

源:瑞典,瑞典的统计数据
请注意:“透支”和循环贷款主要包括改造和新建房屋贷款。3 m公司所有贷款是指一段固定的三个月的时间。

3个月期贷款rate11公司不稳定,但图3显示,累积公司小额信贷机构贷款利率下降表明全部直通。原因之一可能是公司,在很大程度上,查看在资本市场直接融资作为一种替代和竞争资金来源。

从图3是明确的,上次降息有限初始直通家庭贷款利率,由瑞典央行如预期,强调通过Eggertsson等人。(2019)。随着时间的推移,然而,交易三个月抵押贷款利率持续下降,直通或多或少地完成了中期2018.12背后的一个可能的解释更加渐进的直通的最后两个削减是建立银行最初试图利用市场力量,抵制进一步降息。但这种策略是不可持续的新进入者和一些建立银行,更依赖市场融资,开始为家庭提供降低抵押贷款利率,迫使其他银行逐步削减放贷rates.13

在图3中,我们绘制住房贷款的利率,有或没有“透支和循环贷款”,这是一个系列主要包括贷款翻新和建立新的家园。结果是相似的,但我们注意到大约10个基点的差异很容易出现这取决于系列我们选择看。

如上的动机,我们相信通过从政策利率与3个月期利率贷款利率是最好的说明。然而,为了完整性,我们在图4图的加权平均贷款利率。这些数据不会改变我们的结论。14我们也包括系列家庭贷款,所有账户,包括消费贷款。这是一个不确定性的进一步指示的实际直通政策利率的变化,目前还不清楚哪一个系列,代表最相关的措施。

图4改变新的重新协商贷款利率自2014年11月

源:瑞典,瑞典的统计数据。
请注意:“透支”和循环贷款主要包括改造和新建房屋贷款。

结论

总之,消极政策利率似乎有一个强大和立即直通公司债券市场收益率和贷款利率。直通似乎是有些慢,较弱的家庭贷款利率,但这部分取决于我们看数据。这意味着几个传播渠道——例如,渠道工作通过资本市场利率,因此汇率——完全活跃在实际利率为负。虽然银行贷款渠道可能稍微弱化了家庭,我们的结论是,负利率已经成功地导致更多的扩张性货币政策。当然,我们不能排除进一步削减的政策利率将走弱的通道直通诱导Eggertsson等人。(2019)强调。

作者注:作者感谢讨论和输入由金伯利Doherty Jesper汉森,Jesper林德,Jens球队约翰•Svanang Lars Svensson EO Ulf Soderstrom,埃姆雷Unlu Meredith Beechey Osterholm。视图在本专栏的作者和不一定对应的瑞典。

引用

Alsterlind J H Armelius D Forsman声称通过B琼森和Wretman(2015),“回购利率可以减少多远?”,没有经济评论。11日,瑞典。

艾登,M、Y·库柏(2018),“逆转率”,油印,普林斯顿大学。

Eggertsson G R Juelsrud和E荒原(2017),“名义利率为负扩张性的吗?”,美国国家经济研究局工作论文24039。

Eggertsson G R Juelsrud和E荒原(2018),“货币政策与名义利率为负”,VoxEU.org, 1月31日。

Eggertsson J L R Juelsrud,萨默斯和E荒原(2019)。“负名义利率和银行贷款渠道”,美国国家经济研究局工作论文25416。

Floden, M M Kilstrom J Sigurdsson和R Vestman (2017),“家庭债务和货币政策:揭示了现金流的通道”,12270年经济政策讨论论文。

瑞典(2015),货币政策报告,2月。

尾注

[1]看到瑞典(2015:41):“现在回购利率下调−0.10%,银行当然可以选择不引入负存款利率。银行可以保留而不是他们的收入不减少贷款利率相同的程度上像往常一样当回购利率削减。这可能意味着货币政策传导机制可能会变得有点弱于正常,当回购利率削减至零以下。也“看到Alsterlind et al。(2015)。

[2]瑞典央行将政策利率在2014年10月为零。一个动机呈现图表从2014年11月的月度数据,这种变化是那么有效,因此在我们身后。同时,第一个负面政策利率从2015年2月18日是有效降低政策利率时在一个小步骤,10个基点。假设代理有完美的远见,平均3个月期利率在2014年11月应该只在小程度上受即将到来的实际利率为负。因此,当说明利率的发展政策利率削减时从0到- 0.5,2014年11月似乎是最好的开始日期。

[3]在负利率的时间跨度,瑞典央行购买政府债券。因此,这些购买政府TBill也可能导致了低利率。

[4]花费和增加贷款的一部分股票的公司包括发行证券。2013年1月至2018年6月,非金融公司增加贷款规模从银行借来的4280亿克朗。在同一时间,从这些公司发行证券的发行总量增加5910亿瑞典克朗。

[5]并不是所有的存款都是零下限约束。一般来说,家庭不符合负存款利率虽然很多非金融企业和大多数金融机构满足负存款利率。

[6]这些编制的统计瑞典基于实际的交易。在本文中,3 m公司指的是固定时间的三个月或更少。

[7]2018年1月到10月之间,77%的新抵押贷款变量(3个月)率据统计瑞典。Floden等人。(2017年)讨论的含义这负债家庭的现金流的强度渠道。

[8]第一个政策利率削减发生在2011年12月。从表2中的数据在2011年9月开始,前瞻性代理不应该改变的三个月贷款利率。图,右边的政策利率被描述轴和左边的三个月贷款利率。请注意虽然距离左边的刻度线之间的基点轴右边是一样的轴。

[9]在瑞典的统计术语,透支和循环贷款称为“交易账户等”。

[10]请咨询动机的尾注2 2014年11月开始日期的图表。

[11]的MFI企业贷款的股票,65%的人发起了3个月的固定期。企业贷款的短期股票激励我们使用3个月期利率,为公司,也在我们的直通的插图。

[12]2018年12月,瑞典央行决定上调政策利率从- 0,5 - 0,从09年1月,2019年25日有效。最后一个观察图2中是平均水平的政策利率在2018年9月,3个月期贷款利率。

[13]另一个可能的解释是,监管措施,包括摊销的需求,减少资金的数量提供给客户较弱,导致平均抵押贷款利率下降的客户更强的客户获得更高的折扣从上市以来利率。

[14]我们可以注意,家庭贷款,抵押贷款以外,似乎当不仅包括3个月固定时间。其中一个原因可能是,许多消费和交易账户在其他期限,实际上有时每天。