疫情和希腊债务:后天

与世界其他地区一样，希腊经济在2020年再次陷入严重经济衰退。虽然经济似乎正在从2010-2016年的“大萧条”中温和复苏，但由于Covid-19大流行，它受到了新的重大国际经济冲击。

希腊似乎在2020年经历了非常严重的衰退，即使在乐观的假设下，全面复苏也需要2021年以后的一段时间。此外，经济衰退和缓解衰退的措施成本已经导致希腊本已过高的公共债务进一步急剧上升。

对其他国家来说，当务之急是如何应对疫情对健康和短期经济的影响。由于欧盟(EU)新的复苏与韧性基金(Recovery and Resilience Facility)提供的额外资金流入，这将变得容易一些，但毫无疑问，希腊的高债务/ gdp比率将进一步上升。

在短期内，增加公共借款以支持经济无疑是正确的解决方案，对全球和希腊都是如此。然而，借款的增加将许多问题转移到了未来。就像战争的后果一样，在当前经济衰退等重大经济衰退的后果中，每个国家都必须解决债务偿还问题，或至少降低其公共债务与国内生产总值(gdp)的比率

那么，希腊如何支付疫情的成本呢?通过类比，这个问题类似于凯恩斯1940年关于“如何为战争买单”的著名文章中的问题。

有三种方法可以应对公共债务的大幅增加，比如这场危机期间正在发生的这种情况。首先是在危机结束后立即通过“紧缩”政策大幅增加税收和减少基本政府支出。二是债务重组甚至部分核销。第三种是“渐进调整”，实际上就是不断推迟大幅削减债务，希望通过经济增长和通货膨胀，债务相对于GDP的比例逐渐缩小。

希腊主要在2010年至2018年期间经历了紧缩。2007-2009年的全球危机导致希腊公共债务和外债比例上升。2010-2018年期间的紧缩导致了希腊的“大萧条”。由于“大萧条”，尽管进行了重大的前期财政调整，债务占gdp的比例却没有下降，而是急剧上升。从2007年2007-2009年危机开始时的GDP的103%，到2018年调整和紧缩计划结束时的127%，公共债务飙升至GDP的186%。尽管工人、个体经营者、退休人员和失业者付出了巨大的代价，但紧缩政策对公共债务的影响一直令人失望。

图1显示了希腊债务通常在衰退和停滞时期上升，只有在复苏和增长时期才会稳定下来。在20世纪80年代早期的衰退和直到1993年的长期停滞期间，债务与gdp之比随着失业率一起上升，然后在2007-2009年的全球危机和2010-2016年的希腊“大萧条”期间再次大幅上升

图1希腊在增长、停滞和衰退期间的公共债务和失业

2012年，希腊还经历了第二种债务处理方式，即债务重组和部分核销。尽管有一些伴随的问题，结果还是好一些。债务上升的情况暂时停止，偿债成本也降低了，结果出现了更为良性的债务动态。此外，成本是由希腊政府债券持有者和希腊银行股东支付的，他们可能比低收入者、退休人员和失业者更富有

然而，在目前的情况下，这种情况能否重演，令人怀疑。首先，希腊债务的很大一部分现在是由其他主权国家通过ESM持有的官方债务。其次，当前危机造成的债务问题是全球性的，并不像2010-2011年那样只影响希腊或欧元区外围经济体。欧元区核心经济体不太可能通过债务重组或核销而在当前和未来投资者面前失去信誉，也不太可能因为自身公共债务的增加而接受承担希腊等外围经济体债务重组的部分成本。

这就留给我们第三种方法，即“逐步调整”。这就是二战后美国、英国和其他欧洲经济体的公共债务相对于GDP下降的原因。这也是希腊在1994-2007年经济复苏和增长期间稳定债务与gdp比率的方法。然而，这种解决方案有一个重要的前提条件:政府债券的名义收益率必须在相对较长的时期内保持低于GDP增长和通胀的总和。

图21792-2016年英国的公共债务、战争和衰退

在战后的前三十年，这是通过快速的经济增长和“金融抑制”在国际上实现的。后者需要国家对金融市场进行重大干预和资本管制，以保持低利率。

以1994年至2007年的希腊为例，这是通过降低利率和所谓的“趋同玩法”(即加入欧元区的前景，然后通过参与欧元区本身)导致的经济复苏实现的。由于风险和贬值溢价和通胀预期大幅降低，利率迅速下降并保持在低位。消费和投资双双增加，经济增长加快。不幸的是，这也造成了经常账户赤字的持续扩大，这是2010年债务危机的根本原因(Baldwin and Giavazzi 2015, Gourinchas et al. 2016, Alogoskoufis 2012, 2021)。

事实证明，“渐进调整”方法在解决主要工业经济体公共债务大幅增加的问题上非常有效，通常是在战争或严重衰退之后。如图2所示，英国在拿破仑战争和二战后的经历就是一个很好的例子。相反，第一次世界大战后或2008-2009年大衰退后的紧缩导致英国债务占gdp的比例进一步上升。

在金融市场和资本流动自由化的时代，当前危机后的“渐进调整”政策能取得成功吗?如果可以的话，调整成本的很大一部分将被转嫁给想必更富有的政府债券投资者，以及将受益于更高经济增长的后代。问题在于，利率能否在“渐进调整”成功所需的长时间内保持在低位。这可能需要在中央银行宽松的货币政策之外，对金融市场进行干预的政策。此外，这一解决方案还带来了风险，即各经济体在很长一段时间内仍然容易受到新金融危机风险的影响。显然，希腊无法独自实施这样的政策。这将要求整个欧元区采取共同的“渐进调整”政策

总之，这是希腊应对当前危机后债务增加的三个选择。这三者都不是无痛的，每一种都有不同的再分配效果，涉及不同的风险，并有不同的外部先决条件。可以肯定的是，当疫情消退时，所有经济体都必须结合上述三种方法来解决债务问题。希腊将不得不适应欧元区其他国家的反应。

无论如何，重要的是，希腊政府不要因为疫情而放弃其2019年6月当选时所依据的改革主义增长议程。无论欧元区层面做出何种决定，国内改革将在当前危机后促进充满活力和可持续的复苏，这将极大地帮助希腊解决债务问题。

参考文献

Alogoskoufis, G(2012)，“希腊主权债务危机:回顾与展望”，希腊论文第1期。54，伦敦经济学院希腊天文台，伦敦。

Alogoskoufis, G(2021)，“欧元之前和之后的希腊经济”，工作论文no 2-2021，雅典经济与商业大学，雅典(Alogoskoufis, G和K Featherstone(2021)即将出版，希腊与欧元:从危机到复苏希腊天文台，伦敦经济学院，伦敦)。

阿洛戈斯库菲斯，G (2019)，动态宏观经济学马萨诸塞州剑桥:麻省理工学院出版社。

Baldwin, R和F Giavazzi (2015)，欧元区危机:对原因的共识观点和一些可能的补救措施，CEPR出版社，9月7日。

Bartsch, E, A Bénassy-Quéré， G Corsetti和X Debrun(2020)，”强在一起吗?政策组合进行了反击， VoxEU.org, 12月15日。

Blanchard, O J(2019)，“公共债务与低利率”，美国经济评论109(4): 1197 - 1229。

Gourinchas, P-O, T Philippon和D Vayanos(2016)，”希腊危机:解剖， VoxEU.org, 8月5日。

Micossi, S(2020)，”管理疫情后欧元区主权债务， VoxEU.org, 10月20日。

Xafa, M (2014)， "2012年希腊债务重组的教训”， VoxEU.org, 6月25日

尾注

1见关于大流行病对欧元区债务的影响以及大流行病后管理较高债务的Micossi(2020年)。显然，应对更高的债务不仅仅是希腊的问题。

2关于欧元区危机及其后果，请参见Baldwin and Giavazzi(2015)。关于希腊在加入欧元之前和之后的情况，请参阅本文所依据的Alogoskoufis(2021)。

3参见Xafa(2014)对希腊债务重组细节的分析。

4 Blanchard(2019)讨论了低利率下公共债务管理的理论问题。Bartsch等人(2020)讨论了疫情后的全球财政货币政策组合。