当欧洲央行在2020年初开始了其战略回顾,近二十年以前的战略审议后,欧元区和世界经济经历了深刻的变化(拉加德2020)。最重要的变化之一是所谓的大幅下降的估计自然实际利率,这表明实际利率水平大致符合物价稳定(Holsten et al . 2017年品牌et al . 2018年)。由于名义利率限制从下面的有效下界(ELB),较低的自然率降低了利率削减的余地应对通货膨胀的冲击。1 ELB从而对价格稳定构成威胁,是不对称的。在此背景下,如何设计一个问题的货币政策框架在低利率环境下提高ELB风险一直是欧洲央行的一个组成部分的战略审议2021 (ECB)。
对称的通胀目标
欧盟条约的功能指定欧洲央行的主要目标是维持欧元区物价稳定。在其新战略下,欧洲央行理事会认为价格稳定是最好由中期通胀目标2%。2新战略还强调,欧洲央行的通胀目标是对称的,正面和负面的偏离目标是同样不受欢迎的。
对称的通货膨胀目标作为一个重要的与不对称威胁ELB引发的物价稳定。为了理解这一点,让我们仔细看看ELB如何影响货币政策和通货膨胀预期。中央银行可以提高政策利率,以应对通胀的冲击,从而包含下药的数量目标。相比之下,ELB可能阻止央行降低政策利率充分应对通缩冲击很大,所以,通货膨胀可能会远远低于目标(提供没有完美的替代政策利率在工具箱)。如果代理高度积极的概率绑定ELB的可能性,这种不对称的中央银行应对危机的能力使其理性的家庭,公司和金融市场参与者降低通胀预期(2007年亚当和Billi Nakov 2008)。当前通货膨胀预期减弱,进而抑制通胀和经济活动。注意,这个预期通道不需要当前的政策利率在ELB。仅仅触及ELB的风险在未来可能产生通货膨胀低于目标的系统性不足(山et al . 2019年)。
在这种情况下,一个通胀目标,明确中央银行的意愿,以抵消对称信号以适当的measures.3 ELB-induced通缩的偏见
欧洲央行的对称的通胀目标促进价格稳定在中期内的成就在低利率的环境中吗?提供一个基于模型的答案,我们必须正式欧洲央行的中期取向。一个潜在的风险模型的稳态正式表示。稳定状态的风险是指经济收敛时的冲击已经消退,但是人们考虑与未来相关的风险的冲击。醒来时,施密特(2019)表明,对称的通货膨胀目标的货币政策框架和主要目标价格稳定确实可以确保通胀风险稳态央行target.4是一致的
当然,你可能会怀疑ELB引发的对价格稳定的威胁也可能包含与非对称战略通胀目标,比下面更愿意容忍通货膨胀高于目标的目标。然而,这样一个不对称的方法的一个重要缺点是,它可能会导致通货膨胀倾向的特点是一个冒险的稳态的通货膨胀高于目标。这可能发生,例如,当经济基本面变化和中央银行未能相应地调整其不对称的目标。这种通货膨胀偏差不符合欧洲央行的中期物价稳定目标。对称的通胀目标比非对称从而更健壮的通胀目标的类型。
有力的ELB附近的或持久的措施
欧洲央行的新战略的第二个关键要素是特别有力的或持续的显式使用货币政策措施在经济接近ELB。这是为了避免负偏离通胀目标变得根深蒂固。理事会不是故意瞄准下药,一个显著的影响平均通胀目标制方法采用美国联邦储备理事会(美联储,fed)在2020年(理事会2020年联邦储备系统)。尽管如此,它承认,这些措施或许偶然导致一个短暂时期通货膨胀适度高于目标(拉加德2021)。例如,持续的政策措施在当前的低利率环境是反映在欧洲央行目前的指导,澄清,欧洲央行不会提高政策利率,直到看到通货膨胀稳定在目标以可持续的方式(欧洲央行2021 b)。
持久性是一种常见的特性最优货币政策在新凯恩斯主义模型克拉里达(et al . 1999年)。按照央行的新战略,持久的政策措施的好处是特别流行的背景下ELB (Eggertsson 2003年伍德福德,Bilbiie 2019年,醒来时,施密特2019 b)。考虑,例如,货币政策反应函数,功能状态或有利率平滑。在大多数州,它只响应适度,如果,滞后政策利率,但是,当ELB绑定,响应系数暂时滞后政策加息。在这种情况下,ELB事件后,中央银行调整利率缓慢以应对经济环境变化的影响。如果加息政策比经济复苏的速度逐渐从之前的衰退,通胀将暂时超出目标。通货膨胀过度在这个例子中是一种可能性而非必要性,并取决于经济复苏的速度。尽管如此,仅仅一个过度的可能性将会有一个积极的影响通胀预期在经济衰退期间,当ELB仍绑定和通货膨胀低于目标。更高的通胀预期,其他条件不变,增加家庭的消费欲望和公司的激励措施来提高价格,从而提高宏观经济稳定的结果(例如Duca-Radu et al . 2021年)。5
新凯恩斯主义范式还提供了一个强有力的理由ELB附近的强有力的政策措施。而持久的特性最优货币政策反应后ELB集当通缩冲击,导致绑定ELB开始消退,坚强是最优的特性响应在休克时和绑定ELB增加的风险。在这种情况下,中央银行降低了其政策积极保持通货膨胀率接近其目标(2007年亚当和Billi Nakov 2008)。6如果央行下调政策利率而不是只在应对通货膨胀冲击缓慢,通胀将低于目标ELB成为绑定之前,和向下的偏见引起的通胀预期ELB风险将增加。事实上,在新凯恩斯主义模型中,它可以为货币政策的直接回应模型一致的ELB风险(Budianto et al . 2020年)。在这种情况下,当触及ELB高的风险,中央银行降低政策利率相对更积极,这样的通胀可能是暂时略高于目标。
积极降低政策利率在经济饱受通缩冲击和方法ELB是一个特别有力的政策响应的一个示例。另一个潜在的互补的例子是使用额外的政策工具。例如,新凯恩斯主义文学,一般来说,支持央行购买资产的使用当ELB绑定。这是为了补偿,至少部分,缺乏进一步削减政策利率(例如Curdia 2011年伍德福德,Gertler和迪是罢市2013)。
结论
央行的通胀目标的对称性和特别强势的使用或持续的政策措施在附近ELB是两个关键元素的欧洲央行货币政策的新策略。我认为在本专栏中,元素有很强的科学基础,例如反映在新凯恩斯主义宏观文学。
当然,作为当前的模型修正和扩展,以适应新的研究特性,比如家庭和公司异质性或形成预期的方式,它仍将是重要的去探索这些造型发展的影响的设计有效的和健壮的政策策略。
作者注:作者欣然承认迈克尔·埃尔曼的言论,菲利普·哈特曼,Geoff肯尼。所有这些作者的观点是,不应该被视为欧洲央行或欧元体系的观点。
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尾注
1在新凯恩斯主义模型中,ELB合理化的可能性的形式持有现金实物货币,这样代理可以避免利率低于某个阈值(例如Eggertsson和伍德福德2003)。
2央行(2021)提供了一个全面的讨论的因素影响了欧洲央行的通胀目标2%的选择。严格正的通胀目标提供了一个额外的缓冲区ELB (Coibion et al . 2012年,安德拉德et al . 2019年,Coenen et al . 2021年)。
3相比之下,一个战略,更关注积极的通胀目标的偏差比负偏差,或者被认为支持这种类型的不对称性,将放大向下偏见ELB引发的私营部门的预期。虽然欧洲央行从未明确追求非对称通胀目标(2016年1999年Duisenberg,德拉吉),以前的通胀目标低于但接近2%的风险相关代理的经济可能认为这个目标是不对称的(例如哈特曼和2018年手中,Rostagno et al . 2019年,安杰洛尼2020)。
4高重量放在价格稳定——在罗格夫(1985)——也很重要,因为实现价格稳定在稳定状态的风险可能需要央行愿意容忍经济活动高于潜在为了抵消通胀预期下降的偏见。
5化妆策略平均通胀目标制和价格水平目标还需要持续的利率响应ELB事件之后。然而,在化妆策略的情况下,中央银行,之后ELB集与低于目标的通货膨胀,故意是暂时的通货膨胀过度,以弥补之前的通货膨胀缺口(莫顿和威廉姆斯2019年Budianto et al . 2020年,Eggertsson et al . 2020年)。
6最优货币政策,一般来说,对于通货膨胀的需求的反应也有力的冲击。但是要注意,一个通胀冲击降低ELB风险,因此通常需要一个小的变化的政策利率比通货膨胀冲击大小相同。如果通胀需求冲击的发生正值ELB事件的结束,政策利率的增加只是暂时受到持续的政策利率应对ELB情节。
