浮动利率贷款的使用如何改变货币政策的影响

学者和监管者多年来一直在辩论金融策略与信用市场缺陷交互机制,以影响企业投资、招聘和最终输出其中一个机制被称为“公司资产负债表通道”,它指企业资产负债表强度和获取外部融资能力如何受货币政策影响(Bernanke和Gertler,1995年Mishkin,1995年)。银行放贷是公司举债的一个重要组成部分,向公司提供的大多数银行放贷和信用额度都带浮动利率。关键是要理解“公司资产负债表通道”在多大程度上是从货币政策转利率公司未偿债务成本的结果,而这一机制以前从未系统研究过。

浮动率贷款、参考率和套期保值

货币经济学文献大都忽略两点观察:

• 货币政策驱动浮动利率贷款安排参考率并
• 绝大多数公司从银行贷款都浮动利率

这两项事实显示,货币政策可能影响公司流动性状况及其未来项目融资能力,因为它改变现有银行贷款服务成本

图1.联邦基金目标率和浮动利率参考率之间的关系

源码美联储StLouisFRED经济数据

Ipolitoet al.76%单向银行借款的美国公司未偿债务浮动率,而只有非银行债务的公司为9%(图2)。一号因为贷款多为浮动率,它们在公司资产负债表中的存在使公司股价对货币政策更加敏感典型公司股价下降约4%至5%以响应联邦基金利率奇增1%,而公司股价有一个标准偏差多银行债务(相对于资产)再下降1.6%2结果表明,大额银行债务公司更容易受利率变化的影响。

图2.银行债务和浮动利率债务关系

源码:作者估计

将浮动率通道与其他传输机制分解,宜区分套用浮动率债务的企业与非套用浮动率债务的公司。套期保值者应比非套期保值者少得多受利率变化的影响情况确实如此,从下文图3中可见一斑。图3中的面板显示联邦基金目标率提高1%对假设公司累积股价回报平均附加效果,假设公司完全由银行债务供资,相对无银行债务公司而言。底部(顶层)板样本由套期(非套期)利率风险公司组成政策率突增1%后,因使用银行债务而出现的全部股价下降均取自无遮蔽公司样本,与浮动速率信道一致

图3.与使用银行债务相关联的1%突发货币政策累积响应:套期对非套取者

暴露浮率债务的实际效果

问题仍然是有银行举债公司是否经历实际效果,这些效果涉及变数,如投资、现金持有量和销售量,因为它们受利率波动影响较大。我们研究这一问题并显示,继利率提高后,有大量隐形银行贷款的公司利率覆盖率(计量为总现金流高于利息支出)在接下来六分之四显著下降金融约束程度越高的公司,货币政策变化转化成流动性冲击,导致现金持有量下降

银行债务使用与库存、固定投资和销售对金融约束公司不套期保值货币政策变化的敏感度提高相关1%货币政策收紧后六分之六金融约束与盘点和固定投资分别22.1%和15.8%的额外下降相关联,假设公司完全由银行债务和拆包供资,但这些额外下降在公司套期保值时减为不足二分之二。

综合起来,这一证据显示浮动利率通道的影响超出放款人和股东之间简单的现金流再分配范围,对受影响的公司产生重大实际影响。

如何比得上其他渠道

浮动利率通道与传统银行放款通道相比如何学术文献估计,1%提高利率通过银行放贷渠道平均产生0.3美元现金缺口相形之下,浮动利率通道在同一假设下产生0.32-0.88美元现金缺口,表示浮动利率通道至少与传统银行借贷通道同等重要。

零下限和非常规货币政策效果

在最近零下限期内,浮动利率贷款参考率对基于长期资产购买的非常规货币政策不响应考虑到浮动率通道的重要性,这表明在零下限段段段内非常规货币政策的功效可能受阻用非常规方法,放松货币政策并不一定转化成对银行未偿贷款公司更廉价的债务成本非常规货币政策期间缺乏传递效果可能成问题在此期间,货币政策主要与依赖银行的公司脱钩,而这些公司也往往更容易受金融约束。3

结论

浮动利率贷款的广泛使用意味着利率从货币政策直接转到公司债务成本这一事实对货币政策变化如何影响跨段企业行为产生非边际影响浮速率通道似乎是已知公司平衡表通道的一个关键元素浮动率通道不同于文献研究的其他渠道,因为它通过现有债务成本运行,而不是新债务运行。

关于浮动利率通道的讨论也对非常规货币政策效果产生影响浮动率通道不使用非常规货币政策,因为大规模资产购买对未清银行贷款融资成本几乎没有直接效果

引用

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脚注