大流行性流感恢复欧元区国家之间长期存在的争论是否共同发行债券来解决严重的经济衰退——一个想法首先提出的德国2011年的经济顾问委员会(韦德di Mauro et al . 2011年,参见Micossi 2020)。
债务共担,转移一部分现有的欧元区主权债务联合机构——在政治上是一个复杂和敏感的话题(D中保et al . 2022年)。支持者认为它会降低债务服务成本,可以提高激励符合财政规则。反对者认为这样会带来国家放弃任何剩余的财政紧缩,一个国家在政治上是行不通的,必须支付过去的赤字。
在一篇新论文中(安藤et al . 2023年),我们采取不同的方法。目的,我们仔细分析提出一个狭窄的问题,避免了更广泛的一个。
狭窄的问题是:多少收入可以提高欧元区通过没有直接从高负债国家财政转移支付的共担的高负债的吗?如下解释,答案是关于该地区GDP的15%,约占16%的未偿还公共债务。更广泛的问题是:我们应该这样做吗?这个问题的答案是远远超出我们的分析。它需要解决许多额外的政治和技术障碍,包括如何确保国家仍在一个安全的财政轨迹从那时起。相反,我们的分析,认为赞成或反对任何具体的建议,提供了一个框架,有助于最近讨论欧元区的财政联盟和需要改革欧洲财政体系结构(伯杰等。2019年,D中保et al。2022年,国际货币基金组织2022)。这些讨论是必不可少的在公共债务的上升和利率上升。
图1债务和利息expense-to-GDP
我们的方法估计的好处,可以获得注资,一个共同的和大量未开发的隐性财政资源:便利收益率欧元区安全资产。这是指国际投资者愿意支付高价格真正安全资产。这个证据确凿的稀缺的原因之一收益率最安全的资产,比如美国国债和德国国债,低于竞争对手。
如果这个便利收益足够大,平均利率将低于安全资产的增长速度。这是至少自全球金融危机以来的情况。即使是现在,收紧货币政策,对安全资产的名义利率仍低于名义增长率。
在这样的环境中,它是从理论上讲(布兰查德2023)发行一些债券,它永久地(连同利息支付),而无需增加税收来支付利息或本金。债务和国内生产总值(GDP)将增长随着时间的推移,但由于国内生产总值增长速度比债务的比例两个会收缩,使债务越来越无关紧要的从经济的观点。
但什么是真正的在理论上不一定是真正的在实践中。利率和经济增长波动。此外,如果债务变得非常大的数量与规模经济,投资者不太可能仍然认为它安全,利率将会飙升。换句话说,多少安全的债务可能不需要发行未来税收是一个定量的问题。
利用随机模拟工具,我们解决这个问题通过计算额外的债务的数量可以通过创建一个发布欧洲债务管理机构,同时确保债务仍然是安全的。通过这个,我们意味着翻滚债务与国内生产总值(GDP)下降至少95%概率,在为期三年的地平线。
即使在保守的假设,我们发现这样一个机构可以发行该地区GDP的15%。
接下来,我们考虑一个简单的场景,这个新的公共资源用于退休十个欧元区国家的一些国家债务与债务比率超过60%条约的门槛。按比例分配所得机构GDP将减少债务与GDP的比率平均在每一个国家26个百分点。
这将提供重要的财政救援。平均而言,它将减少主要平衡(的政府收入超过支出不包括利息支出)要求将债务占GDP的比率之间的坚定地向下倾斜的趋势每年GDP的0.4%(比利时)和0.7%(意大利)。
然而,我们发现,在当前的政策,这将是不够的,就其本身而言,以确保债务比率下降95%的概率为比利时、芬兰、法国和西班牙。基于随机模拟在我们的论文中,对这些国家来说,一个额外的1.3%至2.3%的GDP的财政整顿每年仍然需要开始降低债务,高概率,后三年。
相比之下,意大利债务重组将有助于把国家的债务在下滑,在三年后的概率超过95%。没有债务相互化,相反,它可能是,意大利的债务占gdp的比率仍将停滞不前或增加。
图2在意大利的影响共担的
债务与国内生产总值的随机模拟
源:报告2022年10月,国际货币基金组织的工作人员计算。
请注意:阴影区域表示5 th - 95的预测。
这样的巨额债务发行机构面临的收益率可能会影响该地区的其他安全资产发行人,如德国。一方面,债务重组可能有助于降低未来的财政危机的风险也会影响低负债的国家。这将压低国债的利率。另一方面,欧元区安全资产的供应增加会降低价格接近的替代品,如外滩。这将推高国债利率。分析在我们的论文代表一个上界估计(因为它不考虑第一个效果上面描述的)但表明对德国公共财政的影响可能是可控的(在某种程度上,一个可以看到这个成本价格保险可持续发展危机的风险)。
我们也考虑会发生什么,如果剩下的国债收益率增加,因为债务共担。在保守的假设相关的保险费,收益的减少所需的财政整顿,确保债务比率下降有高概率会更温和。例如,在西班牙的情况下,减少所需的财政整顿从GDP的1.8%没有与重组债务共担的1.7%。
影响
债务重组可以帮助减少债务水平和改善公共财政可持续性在一些欧元区国家,但它不太可能足以完全把公共财政安全的路径。
很明显,好处取决于实际利率低于实际增长率有足够高概率。与最近的紧缩的货币政策,实际利率上升和经济增长放缓,减少自筹资金债券发行的范围(羽衣甘蓝et al . 2023年)。但更高的利率和国债的增长缓慢也构成风险轨迹。我们的模拟采取起点名义一年期利率相互担保债务的1.42%在2022年。我们的研究结果表明,即使这些相对更高的利率(和更低的增长预计世界经济展望》(World Economic Outlook)中,该机构可以安全地发行债券占欧元区GDP的15%。
债务重组不是一个银弹。其成功的先决条件是一个全面的一揽子配套改革仔细校准和实施,以确保国家保持良好债务轨迹和减少道德风险(共担的将减少财政纪律的想法获得债务减免的国家)。例如,欧盟的十年推动统一的银行业市场也需要完成和国家浓度限制防止银行和主权国家破产的债务危机。一个适当的财政框架还应该实现(2022年国际货币基金组织(IMF)。这些是很简单的事。但降低债务水平的分析以上原则上可以包的一部分。
作者的注意:在本专栏中表达作者的观点,并不一定代表国际货币基金组织的观点,它的执行委员会,或国际货币基金组织的管理。
引用
安藤,S, G戴尔'Ariccia P-O Gourinchas, G Lorenzoni Peralta-Alva,和F罗氏制药(2023),“欧元区债务相互化:定量勘查,”国际货币基金组织的工作论文。
伯杰,H, G戴尔'Ariccia,和M Obstfeld(2019),“回顾经济欧元区的财政联盟,”国际货币基金组织的经济评论67:657 - 683。
布兰查德,O (2023),财政政策在低利率,麻省理工学院出版社。
羽衣甘蓝,F M Habib U Panizza和J C白色法衣(2023),“评估欧元区债务可持续性”,VoxEU.org, 1月27日。
D中保L F Giavazzi V Guerrieri G Lorenzoni和碳氢键Weymuller (2022),“修改欧盟财政框架,第2部分:债务管理”,VoxEU.org, 1月15日。
国际货币基金组织(IMF)(2022),“改革欧盟财政框架:加强财政规则和机构,”国际货币基金组织部门。
Micossi年代(2020),“管理post-Covid欧元区主权债务”,VoxEU.org, 10月20日。
韦德di毛罗。,B, C施密特,L菲尔德,W弗朗茨和P博芬格(2011),“一个欧洲赎回协议”,VoxEU.org, 11月9日。
