价格调整的频率是货币政策的一个关键指标。如果价格经常快速调整，在宏观经济冲击之后，新的价格平衡很快就会建立起来。然而，价格通常很少调整。罕见的、不同步的、缓慢的价格调整意味着，冲击需要时间才能传导到价格，并产生持续的通胀。由此产生的实际扭曲意味着，货币政策还有以众所周知的方式提高效率的空间。
近期关于汇率冲击对价格变化的影响的文献表明，价格调整的频率不是恒定的，而是取决于潜在冲击的来源(如Forbes等，2015年)。瑞士国家银行于2015年1月15日取消了1欧元兑换1.2瑞士法郎的最低汇率政策，这是一个罕见的事件，可以清晰地识别瑞士进口价格对突然而巨大的汇率变化的反应。在最近的一篇论文中，我们分析了2015年1月15日之后进出口的名义价格调整，表明价格反应非常快，名义刚性很快就会解体(Bonadio等人，2016年)。
巨大的和未预料到的冲击
瑞士央行(Swiss National Bank)停止其最低汇率政策的决定震动了金融市场。这导致瑞士法郎对欧元单日升值超过15%，随后稳定在11%左右的永久升值。
图1所示。从2012年到2015年6月欧元瑞郎的演变
2015年1月15日的瑞士法郎冲击是一次特别大和“干净”的冲击。它是干净的，因为它没有被金融市场预料到，而且它的起源纯粹是名义上的——也就是说，它没有受到可能从多种方面影响价格设定行为的经济基本面因素的驱动。这比大多数其他研究都有明显的优势，因为汇率的变动通常是高度内生的。
进口价格瞬间下降
名义价格在瑞士法郎冲击后如何调整?要回答这个问题，有关发票货币的信息是必不可少的。例如，请注意，以瑞士法郎计算的瑞士IPI可能会对汇率冲击立即做出反应，因为瑞士进口商品是以欧元计价的，而以欧元计价的价格保持不变
然而，人们可以通过分析汇率转换为以瑞士法郎计价的进口交易的单位价值来衡量名义价格的调整。在这种情况下，单位价值的变化可以解释为名义价格的变化。
图2。每日反映以瑞士法郎为发票的进口单位价值
图2取自Bonadio等人(2016)，绘制了自2015年1月15日(红线)以来进口单位价值的每日估计累计跌幅，以及置信区间(虚线)和欧元瑞士法郎汇率的累计变化(蓝线)。
- 这一数字表明，单位数值在1月15日之后的第二个工作日开始大幅变动。
- 在6个额外的工作日后，达到了大约50%的中程传递率
这一发现有力地表明，潜在的价格调整非常迅速，因此，价格调整的隐含频率相对于正常时期大幅上升。1999年至2014年期间，瑞士平均每个季度调整30%的生产者价格(不可否认，这是进口价格的不精确代表)，平均在8个工作日内调整约4%。这个数字与Gopinath和Rigobon(2008)发现的美国进口价格持续时间中位数10.6个月的顺序相同。相反，图2表明，几乎所有最终改变的进口价格都是在8天内调整的。
快速传递的发现与Campa和Goldberg(2005)和Gopinath等人(2010)记录的相对缓慢的传递结果也有很大不同。前一项研究发现，大部分传递会在6个月后实现，而后一项研究指出，它至少需要18个月才能完成。
两个关键因素可以解释这种差异:
- 首先，欧元兑瑞郎的汇率冲击异常巨大，因此快速调整带来的收益非常显著，确实超过了名义摩擦;而且
- 其次，这一冲击是始料未及的——也就是说，企业没有在预期到冲击的情况下开始调整价格。
因此，在冲击发生后不久的尖锐而集中的调整峰值得以保留
图2的关键信息是，巨大的汇率冲击引起了名义进口价格的迅速变化。面对汇率冲击，名义价格刚性似乎很快就被克服了。
为什么快速调整价格很重要
我们关于传递速度的研究结果倾向于支持Dotsey等人(1999)提出的状态依赖定价模型，而不是Calvo(1983)提出的时间依赖定价模型。它们构成了强有力的证据，支持在面临巨大冲击时进行快速和普遍的名义价格调整。这种快速的汇率传导有两个重要含义。
- 首先，在为价格设定行为建模时，价格的快速调整表明，在面对大规模汇率冲击时，名义刚性只发挥了次要作用。
这些考虑使我们采取这样一种观点，即国际公司在对其业务环境的巨大和突然变化作出反应的能力方面表现出高度的灵活性。
在预测进出口价格时，新的传递估计强调并证实了一种观点，即价格调整在很大程度上取决于汇率冲击的性质。过去的文献往往侧重于价格调整，以应对频繁和小规模的汇率冲击，这表明传递往往是缓慢的。
- 最后，我们要强调的是，大规模汇率冲击发生的频率比人们想象的要高。
从1994年到2015年，有115次名义有效汇率的月变化幅度达到或超过10%，涉及19个国家，包括发达经济体(如日本、澳大利亚、韩国)虽然这些事件不是在一天内发生的，因此不能像最近的瑞士法郎冲击那样很好地识别传导效应，但它们确实对企业对汇率状况的最佳反应很重要。
作者注:本文所表达的观点不一定代表瑞士国家银行的观点。
参考文献
Bonadio, B, A M Fischer和P Sauré(2016)”汇率传递的速度， CEPR讨论文件，DP11195。
卡尔沃，G(1983)“效用最大化框架下的交错价格”，货币经济学杂志12(3): 383 - 398。
Campa, J和L Goldberg(2005)“汇率传递到进口价格”，《经济与统计评论》，87(4): 679 - 690。
Dotsey, M, R G King和A L Wolman(1999)《国家依赖定价与货币和产出的一般均衡动态》，经济学季刊, 114(2): 665 - 690。
福布斯，K J, I M Hjortsoe和T Nenova(2015)《冲击的重要性:改善我们对汇率传递的估计》，外部货币政策委员会单元讨论文件(43)。
Gopinath, G, O Iskhoski和R Rigobon(2010)《货币选择与汇率传递》，美国经济评论》,100(1): 304 - 336。
戈皮纳特，G和R里格本(2008)《粘性边界》，经济学季刊，123(2): 531 - 575。
尾注
2014年，同期所有进口交易中，66.8%以欧元结算，32.2%以瑞士法郎结算。此外，研究表明，即使从长期来看，以出口国货币计价的价格也不受汇率变化的影响，见Gopinath等人(2010)。
该分析仅限于瑞士从欧元区的进口，以及2014年1月至2015年6月的18个月。回归是有层次的，包括所有良好邮政编码组合的时间趋势以及良好邮政编码伙伴国家的固定效应。详情见Bonadio等人(2016)。
此外，Bonadio等人(2016)表明，遗漏的变量和自相关问题可能会对标准估计产生偏差。
作者基于BIS广义名义有效汇率的计算。
