2013年诺贝尔经济学奖被授予Lars汉森,Eugene Fama和罗伯特•希勒(Robert Shiller)“资产价格的实证分析”。These were three important actors in the asset-pricing literature whose contributions are given context herein.
CAPM和有效市场假说
资产定价理论表明,股票价格反映预期股息,以风险调整后的利率贴现。法玛(1970)创造了“市场效率假说”强调假设投资者的预期是理性的,他们最优使用所有可用的信息。
1969年,为了验证这个假设,法玛——劳伦斯•费舍尔迈克尔•詹森和理查德辊开发出了一种新的方法——被称为“事件研究,”仍然是用于这一天在许多领域,包括金融、会计和工业经济。在本研究中,法玛提出证据来支持这个假设,投资者立即和最佳使用新的信息,和更高的回报,投资只能在风险较高的成本。
一年期设置,主要模型是资本资产定价模型(CAPM),由夏普(1964)和林特纳(1965),该预测,资产预期收益的差异只能合理的差异在总体市场风险的风险敞口。尤金•法玛在他1973年的论文与詹姆斯口麦克贝斯提供的第一个测试这一理论,并发现对CAPM的支持。与以前的方法相反,他们可以占时间的变化风险敞口ß年代),横向相关性,成为了标准横断面分析股票的回报。
计量经济学方法
资产定价理论然后转移到动态模型。消费based-CAPM模型显示了贴现因子如何取决于未来消费的边际效用之比相对于今天的消费。这个想法很简单——投资者价值资产回报的州他们已经消耗大量低于资产回报在州消耗很少。
测试这个模型被证明是具有挑战性的,是由路径——打破计量经济学方法论Lars汉森发展1982年,广义矩量法(GMM)。GMM解决非线性函数的估计和约束他们的期望(Consumption-CAPM的情况下,非线性函数估计是边际效用的比率,约束与偿付他们的共变确定价格)。GMM模型试验的影响在微观经济学和宏观经济学文献不能强调太强烈了。
与肯合作单例,1982年,拉斯汉森提供第一个结构计量经济分析的动态Consumption-CAPM理论,从条件表达代理的投资组合的最优选择。汉森和Jagannathan(1997)正式指定条件的折现系数(Consumption-CAPM框架)的边际效用之比必须满足以解释观察到的回报。这些方法已经成为资产定价的主力。
实证谜题
依靠这些方法,文学开始汉森和单例(1982)和格罗斯曼和希勒(1981)发现隐含的风险规避的估计理论是不切实际的。这导致了过多的风险溢价之谜”。
罗伯特•希勒(Robert Shiller)也开始从理论前提,价格应适当(加权)预期未来的股息,在他1981年的论文,发现证据表明这一理论的挑战。如果价格反映了理性预期的股息,那么他们的变化应该反映这些期望的变化。相比之下,希勒发现价格波动远远超过股息。这也引出了第二个难题,“过度波动之谜。坎贝尔和希勒(1988)表明,“过度波动之谜”可以与世界范围的可预测性的回报,这是观察到的数据。
在他们一份1992年的论文,Eugene Fama和肯尼斯•法国也代表了一个令人费解的实证结果。They 发现 小型 股 更高 的 回报 比 大 ones, ‘value stocks’ (with 低 市值 相对 于 他们 的 书 value) 更高 的 回报 比 ‘growth stocks’ (with 大 市场 预定 ratio), s. 不 高“价值溢价”的证据已经证明是可靠的样本测试(与“小公司效应”可能是伪造的)。
总之,这组理论结果是毁灭性的。同时显示这是一个很好的理论——一个可以量化的,面对的数据和拒绝。但它留给我们的一个理论可以更好的与事实不符。
新理论
自CAPM及其动态对等是基于完美和完整的市场和理性的投资者来说,一个自然的解决办法放松一些假设。罗伯特•希勒(Robert Shiller)主张废除的合理性假设,并成为一个领导者的行为金融学的思想,学校坚持我们应该从心理上的见解,模型不合理的信念。这导致了他2000年的书,非理性繁荣,提供一个及时的预测网络泡沫的破灭。
另一个分支的研究认为实证难题并不意味着投资者是非理性的,他们只是要求更丰富的模型。拉尔斯汉森已经对这些新理论发展的主要因素。他2001年的论文与托马斯·萨金特鲁棒性分析的资产定价在市场投资者对他们的模型不确定的世界。他2008年的论文和约翰·希顿和李南建议大回报价值的库存可能合理的长期风险较高。
数据
所有的计量和实证发展总结以上是不可能可靠数据的可用性。法玛在这方面起到了决定性的作用,激励和领导发展的证券价格研究中心数据库在芝加哥大学。希勒也导致了数据库的发展,希勒维斯房地产指数。
结束语
由于他们仔细的调查数据,通过理论的深刻理解,2013年诺贝尔经济学奖得主教会了我们很多关于资产定价。对研究者来说,好消息是我们还有很多要学习的东西。法玛的方法以及例子,汉森,席勒将引导我们在这条路。
引用
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