以西班牙为例，ESM必须帮助抗击疫情gydF4y2Ba

抗击这一流行病所需的财政资源非常庞大，大多数成员国将需要欧洲的支持。已经有一些涉及欧元债券和“直升机撒钱”的提议——这些将会奏效，并可能最终得到实施。然而，现在需要一个全面的、快速的解决方案。欧洲稳定机制(ESM)的贷款工具箱是可用的，有资金，而且是可扩展的。在本专栏中，我们将实施Bénassy-Quéré等人(2020a, 2020b)提出的“在ESM中创建Covid信贷额度，并在各成员国之间分配”的建议。我们利用现有的ESM工具箱评估了三种融资方案。我们以西班牙为例进行研究，但类似的结果将适用于更广泛的欧元区国家。我们将大额、长期的ESM贷款和接近于零的利率结合起来进行校准，以提供一个审慎的总融资需求路径、可触及的财政努力以及可持续的公共债务动态。gydF4y2Ba

• 西班牙政府提出了一项总额达2000亿欧元(占GDP的16.5%)的计划，其中包括资金转移和政府担保，大部分资金将被收回。对西班牙财政部来说，在市场上为这样的一揽子计划融资将是一个挑战。在可预见的未来，每年的总融资需求将增加到GDP的30%左右，到2030年，公共债务将达到GDP的近140%。gydF4y2Ba
• 利用债务可持续性框架，我们展示了一项ESM贷款，在没有息差和平滑的还款时间表的情况下，如何将公共债务占GDP的比例稳定在125%，而每年的总融资需求将保持在GDP的20%以下。gydF4y2Ba
• 在ESM计划下降低利率，可帮助西班牙在2020年至2030年间累计节省约1,500亿欧元的利息支出。ESM的支持还将减少稳定公共债务所需的财政努力。在没有COVID-19冲击的情况下，财政努力可以减少到与基线情景相似的水平。gydF4y2Ba
• ESM支持，尤其是通过预防性额度或标准计划(附带较轻的条件)提供的支持，如果能降低保证金(就像2011年爱尔兰和葡萄牙提供的支持那样)，并以短期期限提供融资，将是最有效的。它们还将允许启动欧洲央行的OMT计划。gydF4y2Ba
• 总而言之，欧洲稳定机制和欧洲央行的大胆支持相结合，可以在2019冠状病毒病疫后巩固可持续性，也可以对更脆弱的成员国起到同样的作用。gydF4y2Ba

公众对突然停止的支持gydF4y2Ba

欧洲已成为新冠肺炎大流行的中心。根据西班牙卫生部的数据，截至3月22日，西班牙新冠肺炎确诊病例达28572例，死亡人数达1720人，仅次于意大利、中国和伊朗。除了病毒的迅速传染和高死亡率外，经济活动正在突然停止。我们还不知道这种突然的停止会持续多久。两个月，三个月，或者更久?全球市场在过去两周经历了近期历史上从未有过的抛售。自危机爆发以来，西班牙主权债务息差飙升了200个基点。欧洲央行7500亿欧元的流行病紧急购买计划(PEPP)目前正在控制利差。gydF4y2Ba

疫情未来走向存在巨大不确定性，更不用说对经济的影响了。让我们假设一些受到病毒严重打击的服务部门突然完全停止，其他一些部门以低于满负荷运转4个月。使用总增值方法的总体影响可能在3月和4月接近40-50%的活动损失，在5月和6月大约20-30%。我们假设7月份经济活动将恢复，但仍然疲弱。gydF4y2Ba

国内和全球经济活动的中断对总GDP的影响约为10-12%(如果没有政策支持)。而且，经济活动的大部分损失在未来不会得到弥补——餐馆和酒店的客流量不会在未来翻一番，以弥补3月、4月、5月及以后的损失。gydF4y2Ba

经济活动的收缩不一定要达到两位数。事实上，我们认为不会。公共政策将在减轻对经济活动的影响方面发挥关键作用。对家庭和企业的巨大但临时性的转移可能会达到GDP的10个百分点。对企业的部分支持可能以贷款和担保的形式(即不增加赤字，但增加债务存量，包括在需要时提供担保)。gydF4y2Ba

除了这些信贷政策外，总体赤字还将随着以下因素上升:(1)自动稳定器;(2)融资成本增加(2019年公共债务存量接近GDP的100%);(3) 2020年整体赤字的起点为GDP的2.5%。总的来说，粗略估计2020年的赤字可能会达到GDP的13%。gydF4y2Ba

仿效其他国家的做法，西班牙政府上周批准了一项总额达2000亿欧元(占GDP的16.5%)的一揽子财政计划。它包括170亿欧元的直接转移，1000亿欧元的政府担保，以及通过私营部门进一步提供830亿欧元担保的承诺，我们相信这些担保最终将转化为政府担保。gydF4y2Ba

鉴于疫情突然停止的性质和受到疫情冲击的行业，为了进行分析，我们假设所有担保实际上都将被收回。虽然这似乎是有关担保的一个强有力的假设，但我们认为，谨慎的假设是，随着COVID-19对家庭、企业和金融部门(不良贷款高、信贷低)造成沉重打击，这些债务将回到主权国家。这些将是我们的工作假设，当我们在接下来的章节中研究这个计划的融资时。gydF4y2Ba

如何为抗covid - 19一揽子计划提供资金gydF4y2Ba

总体而言，2020年的赤字很可能是现代历史上最高的单年赤字，即使低于主权债务危机导致的多年累积赤字。2012年，西班牙不得不求助于ESM，为其财政支持计划提供资金。现在一个明显的问题是:如果情况再次恶化，在没有欧洲支持的情况下，西班牙能否为其抗疫方案提供资金?gydF4y2Ba

要回答这个问题，我们需要研究不同的2019冠状病毒病宏观情景如何影响公共债务动态和总融资需求(GFNs)。我们的债务可持续性分析(DSA)的结果是，到2021年，公共债务将跃升至GDP的120%以上，并将继续上升，到2030年达到近140%(下一节显示了DSA和不同情景下的总融资需求)。为了避免陷入主权债务危机中反常的市场动态，有必要控制融资成本。几个基点会对未来的利率账单、总融资需求和债务动态产生很大影响，尤其是在公共负债率如此之高的情况下。gydF4y2Ba

稳定公共债务动态所需的财政努力背后的逻辑是众所周知的。它本质上是由三个变量驱动的。gydF4y2BargydF4y2Ba-gydF4y2BaggydF4y2Ba) *gydF4y2BadgydF4y2Ba”,gydF4y2Ba

rgydF4y2Ba公共债务的实际利率，目前约为2.7%;gydF4y2Ba

ggydF4y2Ba是名义GDP增长，在受冲击后，到2020年将接近-4%;而且gydF4y2Ba

dgydF4y2Ba是债务/GDP，目前是97%。gydF4y2Ba

正如布兰查德(2019年)正确地指出的那样，即使是在aaa级发行人的利率下——以负融资利率——意大利公共债务的增加也不会是一个问题。但西班牙的公共债务和赤字居高不下，失业率达到两位数，全球投资者可能会要求提高利率。3月第二周，10年期西班牙主权债券收益率从几周前的0.2%大幅跃升至2%以上。gydF4y2Ba

由于欧洲央行最近宣布的经济刺激计划，政府债券收益率再次被压缩，但还没有回到危机前的水平。欧洲央行的资产购买计划现在包括:7500亿欧元(PEPP)， 1200亿欧元(在3月12日的欧洲央行政策会议上宣布)，以及正在进行的每月200亿欧元的购买。考虑到西班牙接近10%的资本关键，这意味着大约有1000亿欧元的火力可以购买西班牙的公共和私人债务。这将帮助西班牙财政部应对2019冠状病毒病之前2020年超过2000亿欧元的总融资需求。gydF4y2Ba

问题在于，随着新冠肺炎财政方案的出台，总融资需求将大幅增加，公共债务也将大幅增加。在不确定性上升和风险厌恶情绪高涨的情况下，脆弱的债务动态和高涨的融资需求可能会变得难以管理。接下来，我们将讨论在有和没有ESM支持的情况下，covid - 19前和后的休克情景。gydF4y2Ba

在没有欧洲支持的情况下，2019冠状病毒病后的不利债务动态gydF4y2Ba

截至2019年底，西班牙公共债务占GDP的97%，财政赤字占GDP的2.5%。在我们的中期宏观情景下，2021-30年(平均)稳定债务的基本平衡占GDP的-0.7%:平均增长率g为2.5%;平均融资成本r为1.75%;公共债务d稳定在100%左右。从根本上说，这与西班牙政府在这段时间内实际能够提供的年度财政努力是一致的。平均每年的总融资需求(GFN)在GDP的17%到20%之间，这似乎是可控的。gydF4y2Ba

新冠疫情带来的冲击引发了一项史无前例的2000亿欧元财政方案。因此，我们估计2021年公共债务将超过GDP的120%，并将继续上升，到2030年达到GDP的137%。到2030年，GFNs平均每年占国内生产总值的29%，即比大流行前情景高出10个百分点。为了评估息差是否会回升至上周的水平，我们假设边际利率在危机爆发后的两年内保持紧张状态，但之后会回升至基准情景的水平，再加上50个基点(我们保持相对于基准较高的息差，以反映公共债务上升的市场成本)。因此，到2030年，(所有存量债务的)平均融资成本将比2019冠状病毒病之前的情景高出120个基点。gydF4y2Ba

在这种紧张的情景下，COVID-19冲击将债务动态推至标准DSA框架认为可持续的上限之上。市场很可能会要求更高的国家风险溢价，从而加速不利动态，这将使债务动态和GFNs进入一个更加不利的轨道。西班牙将处于一种“糟糕的均衡状态”，这种均衡会变得自我助长:公共债务利率上升不会被投资者视为对西班牙国债有吸引力的高回报，而是被视为国家风险太高，要求更高的利率，而这反过来又会恶化财政动态。gydF4y2Ba

ESM可以扭转不利的债务动态gydF4y2Ba

关键是，ESM能够以低于市场的融资成本向西班牙提供财政援助。来自ESM的资金通常比ESM自身的资金成本(目前为负)高出10个基点除了对西班牙而言成本较低之外，标准的ESM项目还有一个重要优势。一旦某个成员国启动了这一带有明确条件的计划，欧洲央行就可以通过其直接货币交易(OMT)计划解锁对该国公共债务的购买。这将进一步压缩西班牙主权债务的融资成本。OMT项目的启动可以作为西班牙国债收益率曲线的“收益率曲线控制”项目。gydF4y2Ba

表1总结了ESM融资方案及其对债务可持续性的影响。表2提供了我们主要场景的详细宏观经济框架。gydF4y2Ba

表1gydF4y2Ba债务可持续性的模拟gydF4y2Ba

表2gydF4y2Ba宏观经济和金融情景gydF4y2Ba

不同的场景围绕三个重要的参数/假设组织:gydF4y2Ba

1. ESM对西班牙的贷款规模，我们假设在1000亿欧元到2000亿欧元之间(即分别为2020年财政支持计划的50%和100%)。我们的基准是西班牙将获得大约1000亿欧元。规模更大的救助计划对西班牙更有利，但留给其他有需要的成员国的资源会更少(ESM目前有4100亿欧元的贷款能力)gydF4y2Ba
2. 我们允许ESM为支付ESM成本而收取的融资利率之间的差距在0至35个基点之间，以代表各种现有ESM贷款安排下的借贷成本。10个基点是标准ESM项目的价差，35个基点是ECCL设施的价差。反过来，目前爱尔兰和葡萄牙向EFSF提供的贷款的利差为零。我们假设，ESM本身的收益率比德国国债收益率曲线高出约8-10个基点。gydF4y2Ba
3. ESM在其自身的市场融资策略中所针对的加权平均期限(WAM)。我们在1到6年之间进行WAM实验。目前，ESM的目标是两到三年的WAM。gydF4y2Ba

我们没有对ESM贷款的期限进行试验，我们将其设定为与西班牙在2012年获得的贷款相同(12年期，5年宽限期)。我们也没有试验西班牙财政部的发行策略，我们打算复制在实践中观察到的情况。因此，我们将发行时的WAM设定为:压力较低时为6年半，压力较高时为4年。在我们所有的设想中，到2024年，WAM的发行时间将收敛到5年半，并保持不变。gydF4y2Ba

表1还显示了从每个场景的DSA分析中提取的四个关键汇总统计数据:gydF4y2Ba

1. 2030年公共债务/GDP。在没有2019冠状病毒病冲击的基线时期，这一比例为GDP的100%，在没有任何ESM支持的2019冠状病毒病后，这一比例为GDP的136%(见图1)。gydF4y2Ba

图1gydF4y2Ba公共债务模拟(占GDP的百分比)gydF4y2Ba

1. 在2022-30年期间，平均总融资需求与GDP之比(GFN/GDP)不包括2020年和2021年，因为2020年对财政变量和GDP的巨大冲击扭曲了情况，我们希望捕捉到中期动态。gydF4y2Ba
2. 2022-30年债务稳定的基本余额占GDP的平均比例(PB*/GDP)。数值越高，表明需要付出更大的财政努力来稳定公共债务与GDP之比。在新冠疫情冲击之前，平均PB*/GDP为-0.7%。这意味着，如果公共部门的基本赤字低于GDP的0.7%，公共债务占GDP的比例将呈下降趋势。最高值(基本盈余占GDP的+0.4%)是在没有ESM支持的2019冠状病毒病冲击下。gydF4y2Ba
3. 每种情况下的累计利息支付。它们的范围在5090亿欧元(震后)至2790亿欧元(无COVID冲击)之间;换句话说，如果西班牙财政部在市场上为该财政方案提供资金，该方案在中期(2020-2030年)的累计财政成本将达到2300亿欧元。图2比较了不同场景下私人和官方利息支付的时间分布，并举例说明了aaa融资在多大程度上可以避免滚雪球式的利息支付。gydF4y2Ba

图2gydF4y2Ba债务利息(%)gydF4y2Ba

从这些情景中得出的根本结论是，如果压力再次出现，ESM的支持将从根本上改变西班牙的融资条件。这将使债务动态极有可能是可持续的。特别是:gydF4y2Ba

1. ESM支持在降低融资成本方面起到了很大的作用。在所有最好的融资场景下(表1最后一行)，累计利率支付将为西班牙节省1500亿欧元以上的利息支付，超过2019年GDP的12% !gydF4y2Ba
2. ESM支持大大减少了稳定或降低公共负债率所需的财政努力。事实上，在一些ESM融资情景下，财政努力(以稳定债务的平均基本余额衡量)将与没有COVID-19冲击的基线情景相似(分别占GDP的-0.6%和-0.7%)。我们的假设比较保守，假设中期基本赤字占GDP的1.2%。事实上，我们相信西班牙可以做得更好。它应该能够提供接近于零或低于GDP的0.6%的基本余额(即该计划下的债务稳定水平)。gydF4y2Ba
3. ESM的支持将使每年的总融资需求(按GDP计算)保持在与冲击前的基准水平(占GDP的19%)相似的水平(见图3)。gydF4y2Ba

图3gydF4y2Ba总融资需求(占GDP的百分比)gydF4y2Ba

ESM对其贷款的融资成本进行了分摊。这一利差因金融工具而异，反映了每种金融工具的不同风险状况。对于标准贷款，息差为10个基点。金融机构资本重组工具的利差将提高30个基点。最后，预防性信贷额度的保证金为35个基点。正如我们在DSA模拟演习中所展示的那样，从10个基点到0个基点的利差即使很小的缩小，对中期储蓄利息的影响也是很大的。因此，理想情况下，ESM应该消除借款国的融资成本差额。这就是欧洲金融稳定安排(efsf)在危机最严重时期为希腊、爱尔兰和葡萄牙所做的。gydF4y2Ba

如何克服ESM的制度约束gydF4y2Ba

一个标准的ESM计划，带有以covid为重点的条件gydF4y2Ba

按照ESM的财务条款借款，将是西班牙公共债务可持续性的一个解决方案。然而，要获得大规模的ESM支持还存在一些障碍。gydF4y2Ba

标准方案要求欧盟委员会(European Commission)、欧洲央行(ECB)和欧洲稳定机制(ESM)制定宏观经济框架和一系列风险评估。需要财政援助的欧元区成员国向ESM理事会提交申请(ESM条约第13条)。一旦收到这样的请求，欧盟委员会、欧洲央行和欧洲稳定机制就会对其进行评估。该评估包括DSA，可能会被批准用于西班牙等国家gydF4y2Ba

鉴于当前冲击的性质，为了加快欧洲的政策反应，与covid相关的ESM计划可能非常精简。从本质上讲，避免债务可持续性分析(DSA)框架等有争议的测试，并引入专门与COVID-19危机相关的条件是有意义的gydF4y2Ba

批准这一方案的程序将比修改贷款工具所需的程序更精简，如其他提案(如2020年Gourinchas)所设想的那样。鉴于提供贷款总是需要一些成员国(德国、荷兰和芬兰)的议会批准，这些国家的议会有权就ESM贷款进行投票，因此时间是至关重要的。创建一种新的借贷工具可以得到ESM董事会的同意，但这将大大延长这一进程。gydF4y2Ba

正如Wyplosz(2020)正确地指出的那样，鉴于未来几周和几个月国家政治可能会紧张，这是任何打算使用ESM资金的提案的一个重要缺陷。然而，我们认为，如果以解决COVID-19危机为重点，限制条件不应成为问题。如果需要支持的国家的政策制定者通过加强监督也开始担心条件限制，他们可能会促使北方的政策制定者挖出自己的壕沟，坚持“没有付出，就没有收获”总而言之，我们认为可以就COVID-19条件达成协议，以换取“象征性”监测，以确保资源集中用于COVID-19需求。gydF4y2Ba

预防设施:ECCL和PCCLgydF4y2Ba

如果无法在标准的ESM计划内就这种简化的条件达成协议，各国也可以尝试使用预防性设施。目前，有两类预防性贷款:预防性条件信贷额度(PCCL)和增强条件信贷额度(ECCL)。这两条线都可以通过贷款或在一级市场上直接购买来画。与标准方案相比，这些方案的条件在很大程度上是事先的，因为进入需要资格预审。西班牙可以获得ECCL的预审资格。gydF4y2Ba

接入PCCL是基于预先建立的条件，这些条件限制了接入基本面仍然良好的国家。资格预审条件包括:(i)遵守《稳定与增长公约》(Stability and Growth Pact)下的承诺(处于过度赤字程序的国家可以使用PCCL，前提是债务人遵守理事会的建议);可持续的一般政府债务;(iii)尊重过度失衡程序下的承诺(在该程序下的国家如果仍致力于解决理事会确定的失衡，可以使用PCCL);(四)以合理条件进入国际资本市场的记录;(五)可持续的外部地位;以及(vi)不存在系统性的银行偿付能力问题。那些不能满足使用PCCL的所有条件，但其基本面仍然强劲的国家，仍然可以使用ECCL。在这种情况下，进入ECCL的国家必须采取纠正措施，旨在解决其弱点和避免任何未来的市场准入问题，同时持续尊重资格标准，当PCCL被授予时被认为满足。gydF4y2Ba

目前还没有关于具体数额的指导意见。ECCL的指导方针不包括存取或期限的限制(只要政治上可行)这意味着ECCL原则上可以提供与正常贷款相同的金额和级别，但要在加强的监督下接受季度监督。限制条件可以更侧重于解决已确定的弱点，这些弱点现在可以成为大流行措施。但只有一年的可用性似乎是一个重要的限制。一个重要的缺点是，使用ECCL的成本比融资成本高35个基点，加上立即可获得的部分的前期费用10个基点，以及每笔实际支付的50个基点(扣除已支付的费用)。gydF4y2Ba

这种方法的另一个潜在问题是，与标准ESM贷款的情况一样，它们需要一些成员国的议会程序，而这些成员国的选民可能会对这种软融资的提供感到担忧。gydF4y2Ba

从积极的方面来看，通过ECCL的访问可以快速实现，即使最初较小，而且可伸缩性是无限的。ECCL可以在当前情况下灵活应用，并有重点的条件。此外，可以考虑对定价进行一些调整，类似于欧洲金融稳定安排(efsf)给予爱尔兰、葡萄牙和希腊的调整。这将使贷款不那么繁重，同时保证与之相关的所有费用都由接受国承担。重要的是，ECCL还可能为欧洲央行的OMT操作打开大门。然而，根据OMT技术指南，只有在ECCL允许ESM初级市场购买的可能性的情况下，才能通过预防性项目(强化条件信贷额度)获得准入gydF4y2Ba

间接银行资本重组工具gydF4y2Ba

最后，各国可以求助于一项对银行体系进行间接资本重组的安排，就像西班牙在2012年获得的那种安排一样。这将允许设计一种贷款，具体目标是确保银行有足够的资本，在私营部门拖欠款项的情况下减记。实际上，这些资金将被用于帮助银行在不良贷款出现时利用资本解决不良贷款。gydF4y2Ba

间接银行资本重组工具的一个主要缺陷是，这种方式将不允许各国要求欧洲央行启动OMT。与标准方案类似，这些方案需要得到一些成员国议会的批准。该设施不能解除OMT的事实可能会使北欧的政治家们相信，他们担心提供他们认为太多的风险分担。gydF4y2Ba

结论gydF4y2Ba

欧洲正在思考如何最好地支持成员国抗击COVID-19。已经提出了一些支持成员国自身努力的建议，包括欧洲投资银行、新coronabond和直升机资金的建议(见Baldwin和Weder di Mauro 2020年这些建议的概述)。我们认为他们都有优点。然而，挑战在于经济突然停止，而时间是至关重要的。使用ESM借贷工具的关键优势在于，它已经可操作，有资金，可扩展，速度更快。gydF4y2Ba

在本专栏中，我们将Bénassy-Quéré等人(2020b)的提案付诸实施。我们对一项适用于西班牙的ESM计划的规模和财务状况进行了校准。它将巩固债务动态的可持续性。正如我们的模拟所显示的那样，ESM贷款的规模和金融状况可能在利息支付、总融资需求、所需的财政努力和公共债务动态方面产生重大影响。gydF4y2Ba

欧洲稳定机制目前认缴资本超过7000亿欧元，有能力发放4100亿欧元贷款，虽然资金规模很大，但可能不足以满足新冠肺炎疫情带来的资金需求规模。仅意大利和西班牙就可能用光所有可用的资金。因此，充值将是可取的。Bénassy-Quéré等人(2020b)讨论了如何提高ESM的贷款能力，使其超过当前水平。gydF4y2Ba

参考文献gydF4y2Ba

鲍德温，R and B Weder di Mauro(编辑)(2020)，gydF4y2Ba缓解新冠经济危机:快速行动，不惜一切代价gydF4y2Ba，一本VoxEU.org电子书，CEPR出版社。gydF4y2Ba

Bénassy-Quéré， A, R Marimon, J pisany - ferry, L Reichlin, D Schoenmaker和B Weder di Mauro (2020a)，”gydF4y2BaCOVID-19:欧洲需要一项灾难救援计划gydF4y2Ba， VoxEU.org, 3月11日。gydF4y2Ba

Bénassy-Quéré， A, A Boot, A Fatás, M Fratzscher, C Fuest, F Giavazzi, R Marimon, P Martin, J pisany - ferry, L Reichlin, D Schoenmaker, P Teles和B Weder di Mauro (2020b)，”gydF4y2BaCovid -19: Covid -19信贷额度提案gydF4y2Ba， VoxEU.org, 3月11日。gydF4y2Ba

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Gourinchas, P-O(2020年)，“扁平化大流行和衰退曲线”，2020年3月13日。gydF4y2Ba

Wyplosz C(2020)，“到目前为止，一切顺利:现在不要害怕道德风险”，R Baldwin和B Weder di Mauro(编辑)，gydF4y2Ba缓解新冠经济危机:快速行动，不惜一切代价gydF4y2Ba，一本VoxEU.org电子书，CEPR出版社。gydF4y2Ba

尾注gydF4y2Ba

这不包括各种费用。gydF4y2Ba

2在他们的新冠信贷额度提案中，Bénassy-Quéré等人(2020b)认为，增加ESM债券的数量将有稳定金融部门的额外好处。gydF4y2Ba

一般来说，如果DSA没有显示债务是可持续的，ESM就不能放贷;然而，在欧元区危机期间，考虑到系统性的担忧，这一规定被扭曲了。在大流行前的情况下，西班牙将被认为是可持续的(见我们的基线情景)。gydF4y2Ba

4 Bénassy-Quéré等人(2020b)提出了一种专用的、快速的、具有长持续时间、准入条件和事后附加条件的科罗纳信贷额度。gydF4y2Ba

此外，决策是在政府间的基础上进行的，每个财政部长拥有一票，或者(在涉及ESM资本的问题上)根据其成员国的资本贡献加权的投票权。大多数决策需要全体一致同意，而有关资本的决策则需要多数加权投票。紧急决定由85%的合格多数投票成员作出。这赋予了三个国家(德国、法国和意大利)对合格多数决定的否决权。gydF4y2Ba

6 .在目前被意大利阻挠的《欧洲稳定机制条约》修订本中，将对预防性设施提出五年的期限限制。gydF4y2Ba

根据《关于一级市场购买的指导意见》，这些购买可以通过拍卖和银团交易两种方式进行，以市场价格进行，且不能吸收超过一半的发行。如果市场出价在可接受的价格或订单不足以确保至少卖出最初目标数量的一半，这一比例可能会增加。购买的债券可以出售，以减少亏损的风险。gydF4y2Ba