多年来,日本央行(BOJ)买了日本股市的大规模货币宽松政策的国家走出通货紧缩,并创下2%的价格稳定目标耶茨(南,2017年)。州长Haruhiko Kuroda的定性和定量宽松货币政策下包,一部分是开始作为一个宽松货币政策工具——2013年4月速度约¥1万亿每年,扩大到¥3万亿2014年10月,进一步¥6万亿在2016年7月(Shirai 2018 a)。目的是增加总需求,从而通货膨胀,同时鼓励日本储户承担更多风险通过购买股票。
前所未有的购买股票作为货币宽松政策工具
当前的交易所交易基金(ETF)购买不同于过去两个实践由日本银行购买股票是直接对金融系统稳定的目的——在2002 - 2004年,当日本遭受了国内银行业危机,并且在2009 - 2010年全球金融危机期间及之后。日本央行购买股票价值只有¥2万亿- 2004年和2002年对¥4000亿在2009 - 2010年。
一些央行购买外国股票和etf作为外汇储备管理策略的一部分。这些购买应该区别于日本央行采取的做法,日本央行一直专注于国内股票(在国内股市上市的股票)。新兴经济体的中央银行通常试图持有充足的外汇储备资产,准备不稳定的跨境资本流动。近年来,他们多样化的投资组合包括风险资产增加回报极低利率的环境。在发达经济体中,瑞士国家银行大力干预外汇市场自全球金融危机以来,随着瑞士法郎升值避险货币由于其地位。考虑到有限的政府发行的债券,瑞士央行(Swiss National Bank)发现有必要干预外汇市场,而不是通过购买政府债券进行非常规量化宽松政策。合成积累的外汇储备资产的多元化是寻求通过收购各种外国资产包括股票。而中央银行的货币政策会议上决定拟购买资产的种类和数量达到价格稳定授权,外汇储备管理通常是由专业外部(私营企业)储备经理任命的中央银行根据一些战略央行设定的基准。
世界上很少有中央银行购买了股票在这个规模和这么长时间,作为货币政策的行为的一部分。所以,当日本央行开始行动,它没有引用其他中央银行的经验。同样,日本央行的政策正常化极具挑战性的任务和最终处置股票购买是没有先例的。
日本央行的购买ETF导致股票价格上涨
股票价格从2012年11月下旬开始上升的预期日本央行的激进的货币宽松政策——尽管他们从未超过了最高记录1989年12月末(图1)。通过各种国内外股票价格上涨通道。国内渠道包括日本央行的宽松货币政策(通过短期和长期利率下降,购买ETF,和日元贬值),以及有利的企业利润,这也是央行的政策支持的部分。外国频道包括美国股票价格上涨和美元对主要货币的升值。通常有一个积极的汇率和股票价格之间的相关性日元的贬值导致更高的外国日元价值由日本跨国公司获得的利润(图2)。鉴于这些跨国公司在股票市场上市,合并利润越高导致股票价格上涨。
图1日经225股票市场指数(¥)和证股价指数
源:布隆伯格。
图2日元相对美元和日经225指数(¥)
来源:彭博社;日本银行。
为什么市盈率下降?
与此同时,日本央行的大量参与股票市场已经邀请很多讨论在日本,已经产生了以下五个问题。
首先,当前股票价格上涨而不是当前利润比例。股票价格泡沫的高峰1989年12月末过度,因为市盈率(P / E比率)大约是80次,例如,日经225指数。日经225指数的市盈率范围内的波动在2014 - 17 - 14 - 16次水平通常被认为是适当的;然而,此后拒绝13倍左右(图3)。事实上,股价迄今尚未恢复的最大水平表明,上市公司的利润还没有强大到足以达到最大股票价格记录在1989年泡沫破灭了。这也给了投资者的印象,资本利得不太可能大,这可能会阻止新投资者。虽然这可能意味着,日本股价已经有所低估,尽管日本央行购买ETF,这可能与市场参与者的负面展望未来企业利润与当前相比利润。企业利润在2013年开始稳步上升,反映了日元的贬值,公共投资主要是有关2020年东京奥运会,房地产开发活动在大都会地区,和更低的油价在2014 - 16。企业利润记录2017年的最高水平,虽然增加的速度相对于前一年是温和的。人们普遍预计2018年的企业利润水平将低于2017年。
图3日经225指数(¥)和P / E比率
源:布隆伯格。
大的小盘股公司对股票价格的影响
第二,ETF可能导致购买的可能高估一些small-capitalisation股票,尤其是那些包含在日经225指数。央行购买ETF中倾向于支持股票价格加权日经225股票与市场价值加权平均的东证指数(TOPIX)。证涵盖2106家公司在东京证券交易所上市的第一部分,而日经225指数涵盖了上市公司只有225。一些小型公司都包含在日经225指数较高的权重由于其相对股票价格上涨,延续日本央行的购买倾向于生成一个估值过高的股票。一个著名的例子是迅销有限公司著名的优衣库服装连锁公司的老板,其重量占7.5%的日经225指数虽然只占0.3%的东证指数(TOPIX)。迅销公司的市盈率大约38倍的2018年8月的13.5倍,远高于日经225和18倍在东京证券交易所第一部分。
虽然日本央行调整购买考虑此类风险增加购买TOPIX-related etf和减少购买etf相关的日经225 - 2016年9月2018年7月,进一步,问题依然存在。小盘股的股票可能会面临大幅抛售当日本央行开始减少ETF purchasesand卖出这些股票。图4描述了股票价格的运动迅销公司以及零售行业(迅销公司所属)。图表显示,迅销公司的股票价格一直高于零售业趋势自2013年以来,特别是零售业股票价格(也整体股价)显示了一个上升的趋势。虽然可能还有其他企业特定因素造成这种差距,股票价格可能过高造成这一结果的部分原因是,日本央行购买的日经225指数相关交易所交易基金。
图4迅销公司和零售行业的股票价格
源:布隆伯格。
越来越多的主要投资者和公司治理
第三,购买ETF可能不仅降低了下行风险在所有股票购买,但也可能有不利影响公司治理。日本央行持有的etf记录¥21万亿在账面价值的基础上,2018年8月。日本央行可能上市股票的第三大股东后,政府养老金投资基金和贝莱德,持有日本股票价值约¥41万亿和¥30万亿在市场价值的基础上,分别在2018年6月。政府养老金投资基金管理¥163万亿储备基金的政府养老金计划,使其成为世界上最大的主权财富基金。日经报纸2018年6月17日报道称,日本央行已成为前十大股东之一,约40%的上市公司截至2018年3月底(表1),其中,日本央行已成为五个上市公司的主要股东包括迅销有限公司当只考虑上市。例如,日本央行持有发行的股票总数的17.5%,但这个比例变得更高,即70%,浮动的股票。市场参与者提出的一些问题已经在日本央行大量购买etf,自中央银行已经成为最大的股东之一的上市股票per-investor基础上,没有行使投票权。在最坏的情况下,这可能会延误必要的企业重组,破坏劳动生产率增长和损害经济增长的潜力。
表1TheBOJ的股票持有股票(%)
源:日经指数,2018年6月27日。
有限的投资组合再平衡个体
第四,个人仍高度风险,没有积极地调整他们的投资组合的风险资产。他们持有的现金和存款占总金融资产(约¥1800万亿)记录超过50%之前和之后的定量和定性的货币宽松政策。日本股市日益由外国投资者作为一个整体而言,持有的债务总额(图5)。同时,外国投资者作为一个群体主宰股票购买和出售交易,约占60 - 70%的交易在过去的五年中,与个人投资者相比,2013年仍不活跃的除外(Shirai 2018 b)。
图5股票的投资者类型(数万亿¥)
源:日本交易所集团。
宽松货币政策正常化的复杂的过程
第五,日本央行的购买ETF的退出策略复杂。考虑到可能需要很长时间才能达到2%的通胀,因为潜在的通货膨胀依然疲软(2018年8月消费者价格通货膨胀率仅为0.2%后除去食品和能源),日本央行可能会发现有必要解除购买ETF的年率约¥6万亿。离开房间额外宽松货币政策在经济衰退也是必不可少的。日本央行已决定调整其购买ETF在2018年7月——采购更灵活地根据股票市场状况而坚持¥6万亿的官方年度采购计划。这表明,日本央行打算应付的副作用可能购买和准备“隐形逐渐减少”是其政府债券购买计划。逐渐减少的ETF购买必须仔细进行潜在的对股票价格的影响仍然很大。目前,中央银行应该tacitlybegin向对减少购买ETF的年率¥3万亿- 2016年的扩张前的水平,同时保持官方¥6万亿的年度目标。最好是减少etf现在,当公司利润很高,经济比在不利条件下扩大。减少购买ETF朝着零可能具有挑战性因为ETF购买货币Easingprogram是定量和定性的一部分。
采取任何明确的步骤之前货币政策正常化,日本央行应该介绍一下解释2%的价格稳定目标的灵活性。它应包含上下范围(±1%)1%的目标2%的目标本身。日本央行和政府将不需要放弃2%的目标,而在实践中针对图,1%为公众所接受。这样的灵活性会比降低目标从2%到1%由于许多中央银行已经开始解释2%的价格稳定更灵活。例如,瑞典央行采用±1%的目标区间为2017年的2%的目标。罗森格伦博士,波士顿联邦储备银行的主席,建议采用通货膨胀以来在美国范围内的最优通货膨胀率可能是不确定和不固定的自然失业率(罗森格林2018年)。此外,计划2019年10月增加消费税从8%到10%预计将产生通胀超过2%一年。给官员的机会引入1%至3%的通胀目标区间,可以积极呈现在公众的面前。
一旦价格稳定目标变得更加灵活,日本央行可能会减少购买ETF更清楚。它也可以扩大目标区间为10年期债券收益率进一步从当前±0.2%范围,减少购买日本政府债券的净发行(约每年¥20万亿)。完成的过程逐渐减少了购买etf和债券,并消除10年期公债收益率目标可能需要更长的时间以来,日本经济可能面临经济放缓后将消费税上调2019年10月和2020年的东京奥运会。所以,完整的货币政策正常化,尤其是提高短期利率,是很难预测的。这将是一段时间日本央行可以遵循美国联邦储备理事会(美联储,fed)。但它可以而且应该开始减少所造成的扭曲股票购买更早。
引用
Nangle T和耶茨(2017)”量化的影响,日本央行购买股票”,VoxEU.org, 10月12日。
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Shirai年代(2018),“任务不完整:日本经济通货再膨胀,”亚洲开发银行研究所,第二次修订。
Shirai S (2018 b),“央行(Bank of Japan)的交易所交易基金购买作为一种前所未有的货币宽松政策”,亚洲开发银行研究所865年工作报告没有。
