仿佛欧洲核心国家自身的问题还不够多似的，一个新的威胁又出现了——欧洲外围国家的崩溃。欧元区卫星国——从波罗的海地区到东欧、土耳其和乌克兰，更不用说冰岛金融体系的内爆——不断恶化的外汇和金融状况增加了另一个不确定性来源。
他们的问题就是我们的问题
东欧的问题尤其给欧盟银行的财务稳定性带来压力。欧盟银行为这些国家的银行和金融体系提供了支柱，因此，它们现在在很大程度上面临这些国家日益增多的资本外逃和货币攻击的后果。
欧盟的银行还没有强大到足以面对这方面的额外损失，因为尽管有巨额的政府救助计划;总的来说，他们几乎没有获得新资本(整个欧元区不到2000亿欧元)。国际清算银行估计，欧洲银行持有的新兴欧洲经济体的跨境债权略多于6000亿美元(可能占报告的约7000亿美元总额的90%)。1
当所有欧洲银行纷纷退出时(例如，拒绝展期到期的信贷额度，或拒绝向其子公司进一步提供信贷)，它们自身的损失将会增加。
集体行动问题
但这里有一个集体行动的问题。如果所有欧洲银行转而对其子公司进行资本重组，不切断信贷额度，东欧不可避免的调整的破坏性将会小得多，损失也会低得多。因此，欧盟银行需要协调它们的行动，但这将与欧盟的竞争规则相冲突。此外，没有哪个欧盟国家的政府有动力向本国银行提供必要的资金，以在这些困难时期支持东欧。
东欧的问题是什么?
几乎所有东欧国家都有巨额经常账户赤字，在当前环境下，这已不再是可持续的。在波罗的海国家和巴尔干国家，这些赤字占GDP的比例是两位数，因此这些国家面临着极其痛苦的调整问题。然而，规模较大的新成员国(波兰和匈牙利)的赤字要温和得多。新加入的东欧成员国的援助总额仅为600亿欧元，约占欧盟GDP的0.5%。
是否有必要为这些赤字提供资金，或者是否可以通过已经发生的货币贬值来迅速减少赤字?人们经常认为，大幅贬值可能会带来更多问题，因为它们可能造成资产负债表混乱。
外币抵押贷款
在这种背景下，有一个方面被强调了很多，那就是波兰和匈牙利以外币计价的抵押贷款比例很高。这是事实，但抵押贷款在两国GDP中所占比重都不到15%(见表1)。因此，即使所有抵押贷款都是外币，家庭部门的资产负债表问题也是可控的。这也是为什么就匈牙利和波兰而言，汇率波动是一个可控的问题。
表1住房抵押贷款债务占GDP的百分比
| 捷克共和国 |
15.3 |
保加利亚 |
9.9 |
| 匈牙利 |
12.4 |
爱沙尼亚 |
36.3 |
| 波兰 |
11.7 |
拉脱维亚 |
33.7 |
| 罗马尼亚 |
3．5 |
冰岛(为纪念) |
121.0 |
资料来源:欧洲抵押贷款联合会
波罗的海和巴尔干国家的处境更为艰难，因为抵押贷款在波罗的海国家更为重要，如果放弃货币发行局，这两个国家都将面临巨大的信用问题，但它们的经济规模与其他国家相比微不足道。
在整个亚洲地区，以外币计价的贷款在企业部门中更为重要，但人们必须记住，在经历了10年的大规模外国直接投资流入后，企业部门的很大一部分为“老”欧盟15国的企业所有。与银行一样，这些公司在东欧的子公司也面临着类似的激励问题。
银行部门对东欧的风险敞口似乎是一个更严重的问题。所有国际清算银行对整个地区(包括土耳其和乌克兰)的风险敞口总额约为7300亿美元。如图1所示，2001- 2002年，当美联储希望通过其长期低利率政策将世界从通货紧缩中拯救出来时，国际银行对东欧的贷款才开始迅速增长。但大约在2007年年中之前，发放给这些地区的贷款一直在与该地区的存款同步增长。直到2007年夏天次贷危机爆发后，该地区的净贷款才开始增长。这意味着，该地区的“风险”总额应该在自那以后发放的约2,500亿美元快速信贷(通常是最后的债权人承担第一个损失)左右。一般认为，大部分(90%)的风险敞口来自欧盟银行。
图1所示。东欧国际结算银行的对外贷款和存款
因此，东欧需要的似乎不是向各国政府提供大规模的国际收支融资，而是向私营部门提供正常的信贷流动，以及对银行业进行大规模的资本重组。然而，欧盟银行业无力为此融资，面临着集体行动的问题。
面对系统性压力，欧盟需要做出系统性反应:EFSF
在银行体系持续面临系统性压力的这种环境下，必须放弃国家层面的个案处理方式，转而采取一种雄心勃勃的全欧盟范围的方式。欧盟应该建立一个庞大的欧洲金融稳定基金(EFSF)。考虑到欧洲银行所面临的问题的规模，该基金可能必须具有相当大的规模，涉及欧盟GDP的5%左右或约5000 - 7000亿欧元。2这比东欧可能需要的资金要多，但在复苏开始之前，危机肯定会变得更糟，最好是有这样一种工具准备好应付进一步的紧急情况。大部分资金(比如80%)可能会用于提供信贷(或折价购买现有信贷)，其余资金将用于注资，这将使欧洲投资银行(EIB)成为欧盟银行在东欧子公司的大股东，并可能成为那些最容易受到东欧风险影响的欧盟银行的大股东。东欧的银行体系将被有效地“欧洲化”。
实际的细节
可以在欧洲投资银行(European Investment Bank)迅速设立这样一个基金，该银行已经是一个具备必要专业知识的稳固机构。欧洲投资银行是欧盟各国政府的一个机构。它的理事会包括所有成员国的财政部长，他们最近决定将其资本基础增加到2300亿欧元(这比国际货币基金组织的资本还多)。由于杠杆率只有4:1，欧洲投资银行可以将其贷款组合扩大到1万亿欧元。鉴于其目前的贷款总额约为3,000亿欧元，该行可以在不增加额外资本的情况下将其贷款规模扩大两倍以上。
欧洲投资银行现有的借款已经代表了一种“欧元债券”，但所涉及的规模应该也可以按照上述思路大幅增加。如果资本市场不接受这里提出的4:1的杠杆率，可能就有必要在成员国明确担保的情况下，发行超过一定上限的债券。
EFSF在本质上将成为欧洲外围国家的“坏银行”。它可以折价购买现有信贷，对银行进行资本重组3.向长期前景稳固的借款人展期信贷额度，否则资金不足、风险过高的欧盟银行可能会削减这些信贷额度。
由于EFSF的基本原理是危机管理，它的运作应该在预先确定的一段时间(5年?)后逐步结束。对于全球投资者来说，考虑到欧洲投资银行的成员国，EFSF债券实际上是没有风险的。
因此，没有必要动用国家预算为东欧提供大量支助。在更远的东方(例如乌克兰)，欧洲复兴开发银行应该完成同样的任务，同样不需要成员国投入大量资金。
设立这样一个基金并不意味着实力较强的成员国将不得不为其他成员国的错误买单，因为在该基金运作结束时，向欧盟银行放贷所产生的损失可以根据发生地点在各成员国之间进行分配。但十有八九，该基金实际上会赚钱，因为它的融资成本将远低于成员国，而且它的存在将稳定东欧。
迄今为止一直反对这一想法的德国可能是最大的受益者，因为德国的银行很可能是其最大的客户。德国的汽车工业将从欧洲银行业的稳定中获益最多，而德国的出口商将从欧洲外围国家的稳定中获益最多。
欧洲采取集体行动支持东欧将有两个额外的好处:
金融市场传递出的总体信息是，世界各地的投资者都对公共债务产生了强烈的偏好。在美国和日本，公共债务没有风险，因为在必要时，政府总能迫使(国家)央行印发履行其义务所需的货币。但欧洲的情况并非如此，因为没有哪个欧洲政府可以强迫欧洲央行印钞。对于国际投资者来说，没有欧元区政府债券可供他们投资以分散对美元的风险。与此同时，对“欧洲”债券的需求强劲，政府需要大量注资，以防止银行业和欧洲外围国家的危机进一步恶化。
由欧洲机构管理的基金将导致一种不同的政治经济动态。在政治上，新成员国很难接受这样一种情况:它们的银行因为欧元区总部银行没有足够的资本而面临压力。欧元区的国家政策制定者已经非常明确地告诉他们的银行“向本国放贷”。这是可以理解的。欧元区各国政府将纳税人的钱押在了风险上，因此他们必须从纯粹的国家角度来看待收益。但这种情况导致了新成员国和欧元区政府之间的明显冲突。来自欧盟机构的股权投资和贷款，不仅能解决外部性问题，还能化解这一政治问题。
EFSF可用的资源将主要用于银行资本重组，尤其是那些“为复苏而赌博”的银行，而不是接受各国政府的高压干预。此外，EFSF还可以补充欧盟向欧洲邻国提供国际收支援助的现有工具。
东欧经济体现在已经陷入全球金融危机。大规模的国际收支援助将是错误的，因为它将把私人债务转变为公共债务，对稳定汇率是徒劳无益的。对于较大的国家来说，要纠正经常账户赤字，大幅贬值可能是不可避免的。现有数据表明，即使汇率过高，家庭外币债务的问题也应该是可控的。
但东欧的银行和企业需要获得正常的信贷流动，而主导该地区金融体系的欧盟银行的疲弱削弱了这些信贷流动。
一个由欧盟领导的大型基金(最好由欧洲投资银行领导)可以通过基本上将东欧的金融体系“欧洲化”来保持信贷流动。另一种选择的代价将是巨大的，要么什么都不做，要么将自己局限于无法解决资本不足和极端避险这两个问题的临时性措施。
1一些媒体文章认为，总额可能会更高，超过1500亿美元。但这些较高的数字可能指的是另一种总量，例如外债总额，这确实比欧盟银行的风险敞口要大得多。然而，这些债务的很大一部分是证券、官方贷款、外国直接投资公司间贷款等，与欧盟银行没有直接关系。
欧洲复兴开发银行目前正在启动一项有用但适度的举措，以支持该地区的银行资本重组。但拨款给这项计划的100亿欧元显然不足以解决问题。
目前，欧洲投资银行的章程不允许它参股。当《里斯本条约》生效时，这种情况将会改变。与此同时，需要通过加强另一个现有机构，即欧洲投资基金(European Investment Fund)，来绕过这一法律障碍。
