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比特币算不上宏观对冲

2022年6月25日

比特币通常被作为抵御宏观经济不利结果的保护措施出售。本专栏认为，这种宏观对冲的描述经不起推究。从新冠肺炎、通货膨胀到战争，最近的事件为我们提供了一个了解比特币究竟是哪种资产的窗口。如果比特币是一种真正的宏观对冲，那么它将与宏观经济的不确定性呈正相关。相反，它充当了投机者的杠杆押注。与几千年来一直被视为宏观对冲工具的黄金不同，比特币需要电力和互联网，这些在动荡时期不稳定的服务。

对于比特币和其他加密货币的用途，我们没有达成共识。它是取代法定货币，还是抵御腐败和无能政府的保护?也许支持加密的最持久的论点是，它是一种宏观对冲它提供了一种保值手段，可以抵御大规模的经济冲击、政府腐败和管理不善:这是21世纪的黄金。我们当然需要进行宏观对冲。随着经济衰退的迫近，股市暴跌，通货膨胀率超过10%——而央行似乎已陷入瘫痪，政府正打算将增加的支出货币化——一个有用的宏观对冲将受到欢迎。

那么，为什么比特币是一个很好的宏观对冲工具呢?与法定货币一样，它没有任何内在价值。法定货币之所以保值，是因为我们相信央行会明智地管理它。如果不这样做，结果就是通货膨胀或恶性通货膨胀，就像委内瑞拉今天的情况一样。比特币用对技术的信任取代了对政府的信任。在加密货币倡导者的叙述中，技术是纯粹的。与腐败的政府不同，比特币不能滥用其印钞特权，而对货币创造的限制有望使比特币成为一种宏观对冲。这个论点经得起推敲吗?

比特币是一种什么样的资产?

正如Feyen等人(2022)所指出的，证据是混合的。过去两年半的事件给了我们一个绝佳的机会来调查比特币是哪种资产。我们在2020年初经历了疫情期间的市场动荡、疫情后的经济和市场繁荣、高通胀以及俄罗斯入侵乌克兰。宏观对冲应该在所有这些情况下都具有可预测的属性。

为了检验实际情况，我们对从2020年初到现在的六个经济变量进行了月度观察。这些变量包括比特币和黄金的回报率、标准普尔500指数和美国通胀，以及月度宏观经济不确定性指数的百分比变化(Bloom and Davies 2022)，以及通过捕捉标准普尔500指数在未来10年下跌90%的可能性构建的弹性指数(Bevilacqua et al. 2021)。我们对每个变量进行了30次观察，除了消费者价格指数(CPI)，我们对其进行了29次观察。

表1显示了这些变量之间的相关性。在样本量为30的情况下，35%的相关性与5%的显著性为零的相关性显著不同。

表1

这些结果并没有表明比特币是一种有用的宏观对冲工具。与股市呈显著正相关，与弹性、宏观不确定性、通货膨胀呈负相关。如果这是一种宏观对冲，那么这些负相关关系将是显著而积极的。此外，由于股市和比特币都与弹性呈负相关，这些数据表明，推动这两个市场的是投机而不是基本面。这些结果非常清楚地表明，比特币不能很好地对冲类似于过去两年半我们看到的宏观担忧。

通胀相关性特别有趣。宏观对冲，尤其是比特币，应该与通胀呈正相关。随着各国央行大规模扩大货币供应，像比特币这样具有固定供应的资产应该随着通货膨胀而增长，而不是相反。

黄金和比特币，互联网和电力

当把比特币视为一种宏观对冲时，最有帮助的类比——也是加密货币倡导者通常做的类比——是黄金。几千年来，黄金一直是全球范围内的宏观对冲工具。三千年前，迈达斯国王的神话颂扬了它的美德，它在很久以前就受到尊崇。黄金具有良好的宏观对冲特性。它不生锈，也不依赖于技术。它是最重的金属之一，因此很容易验证一枚硬币或金条是否真的含有黄金。最重要的是，它有出处。几千年来，它一直被认为是一种宏观对冲，这让我们感到欣慰，它将继续发挥这一功能。很多家庭在战争时期把金子藏起来，直到几年或几十年后事情平静下来才把金子找回来的故事比比皆是。这是一个好的宏观对冲的本质。 And because we have price data on gold over many centuries, it is easy to verify how its price relates to historic key economic variables and alternative investment choices, making it a straightforward task to ascertain how gold performs as a macro hedge.

比特币不是这些东西。它已经成立了13年，唯一一次真正体验到它在压力时期的表现是在过去两年半，因为它存在的前几年相对平静。一个面临内战、希望隐藏资产的家庭，会相信他们今天购买的比特币在50年后就可以使用吗?比特币交易所还会存在吗?还是会成为20世纪第二个十年的疯狂记忆?

我们不需要如此极端的情况。人们需要有电和互联网才能使用比特币。内战和政府总有办法扰乱两者。黄金不依赖互联网或电力。即使是相对短暂的全球互联网接入中断，也可能导致比特币区块链分裂为两个或多个相互竞争的分支机构。这将对比特币用户造成相当大的干扰，甚至造成损失。虽然比特币区块链的密码学可以很容易地抵御使用当今技术的攻击，但未来却没有这样的保证。量子计算等技术可以促进区块链上的令牌被盗用。

最后，值得记住的是，比特币区块链是公开可见的。对于那些认为被当局征用是重大威胁的人来说，这可能并不完全有吸引力。

比特币和股票市场

虽然比特币似乎并不是什么宏观对冲工具，但它与股市的关联度高达64%。纵观其历史，比特币的表现远超股市，但其风险也比股市高2.6倍因此，比特币的价格类似于对股市的杠杆押注。当股票市场表现良好时，它的价格会迅速上涨，同样也会随着股票市场的下跌而下跌。

这并不奇怪，因为绝大多数加密货币投资者购买它只是因为他们看到了它的价格上涨。这意味着，推动加密货币价格的是金融市场的整体情绪，而不是对冲宏观经济不确定性的意愿。由于加密货币的价格是由投机驱动的，而不是基本面或政治因素，因此它不太像一种宏观对冲。

结论

加密货币的倡导者认为，比特币和其他加密货币是货币的未来，部分原因是它们是一种宏观对冲，可以保护不受无能和腐败的机构和政府的影响。自2020年以来的一系列压力事件——新冠肺炎、通货膨胀和战争——让我们能够检验这是否属实。如果比特币是一种真正的宏观对冲，那么它将与宏观经济的不确定性呈正相关。但事实并非如此。相反，比特币和其他加密货币的价格类似于一种高风险的投机资产。

比特币没有兑现其推动者的承诺，它是一种糟糕的宏观对冲。这可能是它的终极弱点。