公共债务很高，而且还在上升。全世界都在担心。学术经济学家担心，“债务积累的长期趋势似乎与最优政府债务政策的理论不一致”(Yared 2019)。投资组合经理和金融监管机构担心安全资产的缩水、过度冒险以及相应的对金融稳定的威胁。国际金融机构担心，如果以史为鉴，目前的债务水平可能埋下了未来麻烦的种子，包括主权违约、高通胀和金融崩溃的痛苦组合(例如Sandleris 2016)。
评估债务的可持续性是困难的
很明显，对经济学家和从业者来说，知道公共债务何时过高至关重要，但令人沮丧的是，答案却很难找到。事实上，它可以归结为由多种方法(例如D’erasmo et al. 2016)提供的单纯判断。基本的风式化事实响亮地说明了这一挑战:我们怎么能想象一个操作框架，表明日本可以将债务水平维持在GDP的200%以上，而对主权收益没有任何压力，而乌克兰的债务存量相当于其GDP的30% ?
在最近一本关于主权债务的著作中(Debrun et al. 2019)，我们得出的结论是，建立一个能够自信地判断一个国家的公共债务是否可持续的整体框架是不可能完成的任务。原因很简单，未来是不可知的。事实上，公共债务的可持续性在概念上一诞生就与政府的偿付能力联系在一起，即政府履行当前和未来所有义务的能力。因此，可持续性是一个纯粹的前瞻性概念，对其进行评估就相当于阅读茶叶。
似乎缺乏具体意义(和简单指标)还不够困难，债务可持续性评估至少还面临其他三个挑战。
- 首先，对政府来说，偿还债务是一项战略选择，其中包括棘手的政治考虑。因此，市场对基本成本效益分析条款的信念决定了政府履行其义务承诺的可信度。这种信念在本质上是不稳定的，可能导致完全有偿付能力的政府违约，或导致资不抵债的政府蓬勃发展，远超不归路。
- 其次，冲击政府资产负债表的潜在冲击范围广泛，极难建模(Clements等，2016年)。
- 第三，并非所有的债务都是生来平等的，因为货币构成、期限结构和债务的所有权(国内投资者基础vs多变的外国投资者)决定了债务展期风险的敞口。
我们对构成当今债务可持续性评估领先实践的经济学原理和统计方法进行了详细回顾，建议采用根据用户需求和目的定制的折衷方法。然而，由此产生的框架将建立在共同要素的基础上，包括(i)债务比率的中长期预测，(ii)预测不确定性的衡量，(iii)潜在流动性压力的指标，以及(iv)讨论其他特定国家的风险或缓解因素。总之，任何旨在衡量公共债务可持续性的方法努力都应遵循三个关键原则:相关性、简单性和透明度。
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由于评估可持续性意味着理解可能影响未来债务动态的因素，因此，对财政政策行为有良好把握是关键，而收集有关一国基本预算平衡主要驱动因素的信息则至关重要。有证据表明，一国政府历来忽视以与稳定的公共债务动态相一致的方式行事——例如，未能系统性地改善基本收支平衡，以应对不断上升的债务——这应该引起人们的关注。相比之下，债务与基本结余之间稳定而积极的关系提供了对长期偿付能力的基本承诺的强烈信号。
一个国家的经济和金融环境也很重要。特别是，利率和经济增长的联合动态对于理解特定的政策行为模式如何转化为特定的债务路径至关重要。例如，依靠金融抑制的国家能够将利率始终保持在低于增长率的水平，使它们在例行运行基本赤字的同时，避免了债务与gdp之比的爆炸性增长(例如Escolano等人，2011年，Wyplosz 2019年)。相比之下，面临借贷成本远远超过其增长率的国家，在控制其公共债务轨迹之前，必须在很长一段时间内保持较高的基本盈余(见Debrun 2005年对土耳其的个案研究)。
最后但并非最不重要的一点是，由于未来是不确定的，任何债务可持续性评估都必须了解可能影响中期公共债务动态的风险。主要困难在于影响公共部门资产负债表的各种各样的冲击，并最终反映在对公共债务的冲击上。除了通常可以用“扇形图”很好地捕捉到的利率和增长率的高频波动之外，一些国家可能比其他国家更容易受到自然灾害或纾困大型国有企业等大规模、特殊冲击的影响——最好通过量身定制的压力测试捕捉到这些冲击。
当然，许多其他考虑因素也很重要，它们在债务可持续性评估中的相对重要性将取决于各国。例如，对于发行储备货币的国家(如美国)或依赖非常庞大而稳定的国内投资者基础的国家(如日本)来说，流动性风险可能是无关紧要的，但对于严重依赖外币外债的国家来说，流动性风险却是必不可少的。债务的违约风险或通货膨胀抵消债务的实际价值的风险也高度依赖于这些国家的具体情况。
尽管挑战越来越多，但要保持简单和透明
参与债务可持续性评估的经济学家和从业人员面临的一个明显而现实的危险是，被相关考虑因素的数量、模糊性和复杂性所压倒。然而，应该抵制由此产生的要求尽可能全面、非线性和随机的冲动。公共金融知识有限的利益相关者(纳税人、选民和小投资者)认为，公共债务可持续性非常重要，因此可持续性评估的简单性和透明度具有相当大的价值。例如，粉丝图可能对专家很有吸引力，但对非专业人士来说就像是黑匣子，他们甚至会产生一种错误的感觉，以为自己知道最可能的结果，而潜在的模型仍然不确定。实践者将被建议牢记糟糕的噪声信号比，这可能源自难以处理的复杂和不透明的框架。
显然，当前的超低利率环境以及对安全资产似乎无法满足的需求，使得关联性和简洁性/透明度之间的权衡变得更加复杂。特别是，利率持续低于增长率的情况，使得政府的庞氏骗局与债务比率稳定或下降相一致。正如巴雷特(2018)所分析的那样，这对确定债务动态可能爆发的上限的传统方法的相关性提出了挑战(Ostry等人，2011年)，并迫使经济学家和从业者更努力地思考可能使情况恢复正常的合理情景。对央行可信度的公开质疑，以及对其独立性几乎不加掩饰的威胁，也可能限制它们稳定主权债务市场的能力，并阻止自我实现的预言。毫无疑问，尽可能清楚地就公共债务可持续性风险进行沟通的代价很高，而且还在不断上升。
作者注:本专栏仅代表作者个人观点，并不代表比利时国家银行或国际货币基金组织、其执行董事会或国际货币基金组织管理层的观点。
参考文献
巴雷特，P(2018)，“发达经济体的利息增长差异与债务限制”，国际货币基金组织工作文件第18/82号。
Debrun, X(2005)，“维持高基本盈余:来自新兴市场经济体财政政策经验模型的教训”，载《土耳其处在十字路口——从危机解决到加入欧盟》第七章，载《国际货币基金组织临时报告》第242期，第45-48页。
德布伦、X、J D Ostry、T威廉姆斯和C Wyplosz(2019)，《公共债务的可持续性》，载于A Abbas、A Pienkowski和K Rogoff(编)，主权债务:经济学家和实践者指南牛津大学出版社出版。
D’erasmo, P, E Mendoza，张杰(2016)，“什么是可持续的公共债务?”,“在《宏观经济学手册》爱思唯尔。
Escolano, J, A Shabunina和J Woo(2011)，“持续负利率增长差异的困惑:金融抑制还是收入追赶?”货币基金组织第11/260号工作文件。
Ostry, J D, A R Ghosh, J I Kim, M Qureshi(2011)，《财政空间》，国际货币基金组织工作人员职位报告N°10/11。
Sandleris, G(2016)，“主权违约的成本:理论和经验证据，”隐藏16(2): 1-27。
Wyplosz, C(2019)，”奥利维尔梦游仙境， VoxEU.org, 6月17日。
Yared, P(2019)，《政府债务上升:几十年趋势的原因和解决方案》，经济展望杂志33(2): 115-140页。
