收购银行网络

自上世纪80年代中期以来，并购使美国银行的数量减少了60%，促使人们对银行并购的原因和后果进行研究。研究人员研究了银行合并是否创造价值(James和Weir 1987, Houston和Ryngaert 1994, 1997, DeLong 2001, Houston等人2001)，提高经营业绩(Cornett和Tehranian 1992, Boyd和Runkle 1993)，减少竞争(Focarelli和Panetta 2003, Erel 2011)，或以股东为代价满足高管的帝国建设动机(Brook等人1998,Bliss和Rosen 2001, Laeven和Levine 2007, Goetz等人2013)。

令人惊讶的是，很少有人关注的是，两家银行控股公司(BHCs)子公司和分支机构的地理重叠如何影响(1)它们合并的可能性，以及(2)合并后的价值创造和协同效应。这一结果令人惊讶，一方面是因为负责并购的银行高管通常会宣传合并涉及BHCs的地理网络所带来的协同机会，另一方面是因为现有研究对网络重叠对并购可能性和效果的影响提供了不同的观点。就不同的预测而言，几组研究表明，更多的重叠将为合并提供更大的机会，从而通过消除冗余操作来降低成本，并通过利用增强的市场力量来提高收入。另一方面，研究也表明，更多的重叠限制了分散风险的机会，从而提高了资金成本。在过去的研究中，Houston和Ryngaert(1996,1997)和DeLong(2001)研究了收购前网络重叠如何影响股价对BHC合并的反应。他们发现回报与交易前网络重叠的程度呈正相关。

分析地理重叠的影响

在最近的一篇论文中，我们以几种方式推进了这种检查(Levine et al. 2017)。首先，我们评估两个bhc的子公司和分支机构之间的地理重叠程度是否以及如何影响它们合并的可能性。我们相信我们的研究是对这种“广泛边缘”的首次研究。其次，我们参与了关于“密集保证金”的研究——考虑到银行合并，收购方和目标BHC的子公司和分支机构之间的地理重叠如何影响收购方、目标BHC和合并后BHC的累积异常收益?与过去的研究相比，我们不仅将银行收购的样本扩大了四倍，还开发并实施了一种新的工具变量策略，以评估网络重叠对累积异常收益的影响。第三，我们探讨了将收购前网络重叠与交易后股票回报联系起来的潜在机制，如交易后劳动力成本、息差、董事和高管的更换以及贷款质量。我们相信，我们的研究是第一个关于收购前网络形成收购后协同效应的机制的研究。

为了进行这些研究，我们编制了1986年1月至2014年12月期间六六六合并和收购的综合数据集，包括银行子公司和分支机构的地理位置、股价以及其他六六六和交易特征。我们有716笔交易的数据，其中被收购的六六六是公开交易的，429笔交易的数据是被收购的目标是公开交易的。我们构建了几种衡量收购方和目标BHCs网络重叠程度的方法。这些重叠措施的重点是BHCs在收购前在相同或不同州拥有子公司(和分支机构)的程度。为了衡量收购方、目标方和合并后的BHC的car，我们使用了收购公告前后的5天事件窗口——也就是说，从公告前两天到公告后两天的窗口。为了评估合并后的BHC在其他业绩标准方面对交易的反应，我们研究了目标公司的变化:

• 董事会成员、高管、员工人数;
• 工资支出总额;
• 内部贷款;
• 贷款冲销净额;而且
• 净息差。

网络重叠和合并的可能性

我们首先转向两个bhc之间的网络重叠是否会增加、减少或对它们合并的可能性没有影响的问题。为了识别这种关系，我们构建了Gompers等人(2016)中的伪匹配交易。目标是形成与实际交易中相同的伪收购-目标对，只是伪对在交易前具有不同程度的网络重叠。我们使用两个匹配标准。首先，对于每笔实际交易，我们将实际收购的BHC与5个总资产最接近实际目标的伪BHC进行匹配。通过将实际目标与总资产最接近实际收购六六六的五个伪收购方匹配，我们创建了另外五个伪对。因此，对于每个完成的交易，我们创建10个伪交易。对于这些伪交易，我们还创建了网络重叠度量。然后我们进行probit回归，其中实际交易的依赖项为1，伪交易为0。主要的解释变量是在实际交易或伪交易中，收购方与目标BHCs之间网络重叠的度量。 For the second matching criterion, we use the market-to-book ratio rather than total assets to create pseudo-pairs and repeat the analyses.

我们发现，网络重叠程度与银行合并的可能性正相关，使用任何匹配标准。估计表明，重叠增加一个标准差，合并概率增加近9%。

网络重叠和累计异常收益

接下来，我们评估合并BHC之间的网络重叠程度是否会影响收购方、目标公司和合并BHC的累积异常收益。有材料鉴定方面的问题。例如，治理体系薄弱的BHC可能会允许建立帝国的高管收购地理网络分散的BHC，而市场可能会将这种收购解释为收购方BHC治理不善的信号。在这种情况下，无论是收购目标的网络选择还是交易后绩效，都可能反映了收购方的治理体系，而不是网络重叠对交易后绩效的独立影响。

为了减轻内生性问题，我们设计了一个网络重叠的工具变量。我们利用两个看似合理的外生变化来源，来分析BHC收购目标的可能性，该目标的子公司与收购方处于相同的状态。变化的第一个来源是州际银行放松管制，这决定了总部设在一个州的BHCs是否以及何时可以在另一个州建立子公司。在20世纪的大部分时间里，总部设在一个州的BHCs被禁止在其他州设立子公司(或分支机构)。从1982年开始，美国各州开始取消这些限制。各州不仅在不同的年份开始了州际银行放松管制的进程，而且遵循了非常不同的动态路径，因为随着时间的推移，各州在相当混乱的过程中签署了双边和多边互惠协议。1995年，《里格尔-尼尔法案》取消了对州际银行的监管限制。州际银行放松管制的过程产生了关于总部位于两个不同州的BHCs是否可以在同一州建立子公司的信息，因此关于总部位于这些州的BHCs之间网络重叠的潜在程度。但是，州际银行放松管制并不区分同一州内的bhc。

变化的第二个来源是利用州内bhc的地理位置来确定给定州内哪些bhc更有可能在其他州拥有子公司。特别是，投资引力模型预测，收购和管理目标BHCs的成本随着距离的增加而增加，这意味着BHCs更有可能收购地理位置接近的BHCs。通过区分一个州内的BHC，重力模型提供了关于总部位于一个州的每个BHC与总部位于其他州的潜在目标之间网络重叠程度的额外信息。通过将州际银行放松管制与重力模型相结合，我们创建了时变的、BHC特定的工具，用于衡量BHC与其他州潜在目标重叠的子公司网络的程度。

我们发现，更大的网络重叠显著提高了收购方、目标方和合并后的BHC的累积异常收益。经济意义是重大的——重叠测量中一个标准差的增加与收购方累计异常回报增加5%相关，考虑到收购方累计异常回报的平均值为-0.13%，这是很大的。

网络重叠、协同和价值创造

接下来，我们将研究网络重叠可能影响协同效应和价值创造的三种具体机制。

• 首先，如果网络重叠提供了审查和替换低效或冗余高管和董事会成员的机会，从而提高了累积的异常回报，那么我们应该观察到收购后目标公司高管更替率的上升，以及银行治理的改善，例如，通过内部贷款的减少和不良贷款的减少来衡量。
• 其次，如果更大的网络重叠为合并后的BHC提供了更多节省劳动力成本的机会，那么我们应该观察到员工和总工资支出的削减。
• 第三，如果更大的网络重叠会使合并后的银行拥有更大的市场力量，那么我们应该会观察到合并后净息差的增加。

我们通过检查目标BHCs在收购后一年的变化来检验这些预测。

我们发现更多的习得前网络重叠与:

• 收购BHCs取代目标BHCs更高比例的董事和高管;
• 更大幅度地削减目标BHCs的雇员人数和薪酬总额;
• 大幅减少内幕贷款和目标净冲销;而且
• 净息差增幅更大。

这些发现与以下观点一致:当合并银行在地理上重叠时，合并银行有更大的机会通过行使更大的市场力量来解决管理效率低下、减少劳动力冗余和增加收入。

参考文献

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