欧元区汇率传递的冲击依赖性

“传递的冲击依赖性”的概念源于这样一种理解，即汇率变动可能对价格产生不同的影响。汇率传递(ERPT)产生冲击依赖性的深层次原因是多方面的。例如，价格制定者可能会对不同经济冲击引发的汇率变动做出不同的反应。使用宏观数据的简化形式估计可以得出进口价格的有用经验法则，尽管当有鉴定工具时，可以从微观数据获得更好的定价方程估计。由于机制高度复杂，而且与贸易价格数据集相比，消费价格微观数据集的可用性有限且缺乏丰富性，因此很难依靠经验法则来评估汇率对消费价格的影响。虽然ERPT的简单简化形式估计可能有助于了解进口价格，但也应考虑对消费者价格及其组成部分采用更依赖冲击的方法来评估传递。

汇率只受对其自身的外生冲击影响这一假设已经在理论贡献中受到了挑战(Corsetti和Dedola 2008)，但直到最近才被应用到实证框架中在福布斯等人(2018年)的贡献之后，这个话题在政策制定者之间变得特别相关，他们为英国研究了这个问题(也在他们的VoxEU专栏中进行了描述)在这里）.

我们研究这一新的衡量指标——冲击依赖型ERPT——并将其解释为不同冲击下价格和汇率的“共同运动”，而不是汇率变化的“传导”常规的ERPT和冲击依赖测度对于评估汇率和价格之间的关系都是有用的，它们是相辅相成的。

在本专栏中，我们的目标是阐明欧元区及其成员国的依赖冲击的ERPT (Comunale 2020)，进行比较，并研究欧元区可用的结构经验框架(这里是贝叶斯var)和成熟的结构模型(DSGEs)的稳健结果。

考虑的bvar与Comunale和Kunovac(2017)中的相同，基于Forbes等人(2018)中应用的识别，3与Conti等人(2017)的更新版本和Leiva等人(2020)中的相同。主要的DSGE模型是De Walque等人(2017)所描述的比利时国家银行(NBB)的模型。我们使用跨模型的公共数据集，涵盖从1999Q1到2019Q2的时期。可用bvar中的识别方案具有高度可比性，并且几乎完全匹配De Walque等人(2017)的结构模型中的识别方案(直到一些不受限制的响应)

冲击依赖的ERPT对消费者价格

在这里，我们看看四种常见的冲击:国内需求、国内供给、货币政策和外生汇率冲击(对广义名义有效汇率，NEER，或双边欧元/美元)。此外，不同的全球冲击也被考虑在内。货币政策包括两种形式，常规的和非常规的，通过影子利率5，适用于欧元区国内，适用于美国，或相对而言，取决于模型。

我们发现，对欧元区而言，不同的国内和全球冲击所带来的传导效应可能大不相同。就影响而言，各模型的结果相似(见表1)。在更长的范围内，完全成熟的结构模型的震级增加。最高值出现在货币政策冲击的情况下(无论是国内的还是相对于美国的)。外生汇率冲击的冲击依赖ERPT与进口价格尤其相关，而小于消费价格的其他值。我们还发现，国内需求后面有一个相对较大的值，即使与预期相反当欧元汇率波动主要由需求冲击驱动时，这可能会对我们如何评估传导效应产生重要影响。

表1欧元区冲击依赖的ERPT对消费价格的经验估计

2012年第一季度至第一季度汇率(NEER或欧元/美元)贬值1%后的影响

请注意: 2012年第一季度至第一季度汇率(NEER或欧元/美元)贬值1%后的影响。福布斯指的是福布斯在el。(2018)识别，CK是Comunale和Kunovac (2017)， BdE是Leiva等人(2020)，BdI是Conti等人(2017)。福布斯，BdI和CK使用NEER-38, BdE则使用欧元/美元。CK和BdE的货币政策是相对于美国采取的。BdI将美国货币政策视为一个外生变量。到2019Q1(或Q2)的数据点。DSGEs的中位数来自Ortega和Osbat(编者)(2020)中描述的不同欧元区模型。芬兰银行(Bank of Finland)的模型没有被包括在供给冲击的计算结果中。
源: Comunale(2020)。

汇率历史分解

我们还研究了汇率的历史震荡分解，在某种程度上，这是一个给定模型提供的关于推动经济的经济力量的“叙述”。事实证明，如果我们不将分析限制在一个具有更清晰叙述的特定时期，建立这种叙述的稳健性比建立脉冲响应的形状和冲击依赖的erpt要困难得多(An et al. 2020)。

为此，我们使用欧洲央行资产购买计划(APP)宣布前后的这段时间，即2014年第一季度至2016年第二季度，来考察模型在冲击对汇率累计变化的累积贡献上是否在定性上达成一致。汇率在2014Q3(欧元/美元)或2014Q4(名义有效汇率)之后开始升值。在DSGE模型中，汇率冲击可以预测未来一个季度的贬值，部分被需求冲击导致的升值所抑制。所有实证模型都发现，总体需求冲击在很大程度上解释了汇率变化，而货币政策冲击的作用较小。在Comunale和Kunovac(2017)的模型中，全球冲击似乎也很重要。

欧元区成员国的结果

在驱动汇率和价格的冲击配置的各个模型中，很难找到一个强有力的特征。当着眼于单个国家时，建模的挑战会增加，因为汇率和货币政策冲击在所考虑的时间跨度内对整个欧元区来说都是常见的，仅使用一个国家的数据无法完全确定。这就是为什么我们提供了一个局部预测练习à la Jordà(2005)，其中包括常见的欧元区冲击，在欧元区特定的模型中确定，并外推并用作回归量(如Lane和Stracca 2018)。

对于常见的汇率冲击，对消费者价格的影响在一些新成员国最大，但各种模型的估计范围很大。核心消费者价格的相关系数甚至更小。这主要是因为服务价格的低传导。

对于常见的货币政策冲击(仅针对欧元区，相对于美国)，与其他应对措施相比，所有考虑的模型的影响都更大。例如，与外生汇率冲击相比，欧元区货币政策对消费者价格的影响更大，对一些新成员国的利率更是如此。相对货币政策冲击对消费者价格的影响在爱沙尼亚、西班牙、葡萄牙和卢森堡最大(图1)，而荷兰的影响似乎较小。我们在成员国之间发现的这种异质性与最近的文献(Lane和Stracca 2018年)完全一致。核心消费者价格的反应非常小，主要可以归因于服务和非能源工业品的价格。

图1相对货币政策的冲击和对消费价格的影响

请注意:局部投影。95%波段的中值。结果是跨BVAR模型Q1。货币政策是相对于美国的货币政策而言的。
源:《社区》(2020)

结论

总的来说，我们得出的结论是，不同的国内和全球冲击与截然不同的传导相关，而国家特征可能很重要。在冲击方面，冲击依赖的erpt在各个模型中是相似的。最高值出现在货币政策冲击(国内或相对)的情况下;这与文献一致。我们确实发现了国内需求和外生汇率冲击在APP发布期间的贡献。

从国别来看，汇率对消费者价格的影响在一些新成员国中最大，如波罗的海国家和马耳他。一般来说，货币政策对消费者价格的影响更大，尤其是对一些新成员国和欧元区外围国家。欧元区内部的这种异质性非常符合Lane和Stracca(2018)的观点。此外，考虑到时间变化(如Leiva et al. 2020)， 2010年之后，汇率的外生冲击似乎更强烈地传递给了消费者价格，这对大多数老牌欧元区国家来说尤其如此。

作者注:本专栏仅代表作者观点，不代表欧洲央行、立陶宛银行或欧洲中央银行。

参考文献

An, L, M A Wynne和R Zhang(2020)，”冲击依赖的汇率传递:基于叙述符号方法的证据，达拉斯联邦储备银行，全球化研究所工作文件379。

科穆内尔，M和D库诺瓦茨(2017)，”欧元区的汇率传递， s.l.:欧洲央行WP n.2003/2017。

Comunale, M(2020)，”汇率传递的冲击依赖性:bvar和DSGEs的比较分析，立陶宛银行，工作文件系列，第75/2020号。

孔蒂，A M, S Neri和A Nobili(2017)，”欧元区的低通胀和货币政策”， s.l.:欧洲央行工作文件系列第2005号。

Corsetti, G, L Dedola和S Leduc(2008)，“高汇率波动和低传递”，货币经济学杂志55岁:1113 - 1128。

De Walque, G, T Lejeune, Y Rychalovska和R Wouters(2017)，”基于有限汇率传递的两国EA-US模型，工作论文研究317，比利时国家银行。

De Walque, G, T Lejeune, A Rannenberg和R Wouters(2019)”NOEM中的低传递和高溢出:什么有用，什么没用， s.l.:比利时国家银行工作文件，即将出版。

Ortega, E和C Osbat(编者)(2020)，“欧元区和欧盟国家的汇率传递”，临时论文系列，欧洲央行，法兰克福，2020年，即将出版。

福布斯，K, I Hjortsoe和T neova(2018)，“冲击很重要:改善我们对汇率传递的估计”，国际经济杂志，第115卷，第255-275页(另见2016年Vox专栏在这里）

哈，J, M Stocker和H Yilmazkuday(2020)，“通货膨胀与汇率传递”，《国际货币金融杂志》，第105卷，2020年7月，102187。

Jordá， O(2005)，“局部预测的脉冲响应估计和推断”，《美国经济评论》，第161-182页。

Krippner, L(2016)，“货币政策措施的文件，新西兰央行说。

莱恩，P和L斯特拉卡(2018)，“升值是扩张性的吗?来自欧元区的证据”，经济政策， 2018年4月:225-264。

Leiva, D, J Martínez-Martín和E Ortega(2020)“汇率冲击和欧元区通货膨胀运动”，s.l.:欧洲中央银行WP n.2383/2020。

Shambaugh, J(2008)，“透视透视”，国际货币与金融杂志27(6): 560 - 591。

尾注

1过去关于冲击依赖ERPT的实证研究包括Shambaugh (2008)， Forbes等人(2018)对英国的研究，Comunale和Kunovac(2017)对欧元区的研究，An等人(2020)对日本的研究，Ha等人(2020)对一组国家的研究。

2在Ortega和Osbat(2020)中，这也被称为价格-汇率比率(PERR)。

3《福布斯》等人(2018)中对英国的认定适用于欧元区的案例。因此，重要的是要注意，这里报告的结果并不直接取自福布斯等人(2018)，而仅用于此目的。

4关于这个DSGE模型中依赖冲击的ERPT的更多细节，请参见De Walque(2019)。

我们在这里使用了Leo Krippner的系列作品https://www.rbnz.govt.nz/research-and-publications/research-programme/ad..。克里普纳(2016)。

6对于bvar尤其如此，而DSGEs中位数在Q1后为正。然而，DSGE模型之间存在差异，其中一些模型在晚些时候也会出现负值(Ortega和Osbat 2020)。