经济学家们有很多分歧是否房产财富对消费很重要的变化。Attanasio et al。(2005)认为房价波动反映预期收入的变化和消费发挥没有因果的作用。英国央行(Bank of England)长期以来一直认为同样没有房地产财富效应对消费和威廉姆•比特(Willem Buiter)许多支持这一观点。银行坚持使用逻辑上有缺陷的参数作为证据:它指向分解后2001年的房价和消费之间的简单相关缺乏因果关系的证据。然而,当多个原因在工作——它们之间的股市崩盘和不断加剧的家庭负债——简单相关性往往转变。
通过信贷渠道房地产财富效应
在Muellbauer(2008),我认为,一个持久的中期“房产财富效应”对消费者支出主要通过信贷渠道工作。已经有了很大的转变与信贷市场发展行为。自由信贷市场往往会导致房价对消费产生了积极的影响,因为它放松业主抵押约束和限制了年轻的需要保存住房存款甚至以更高的价格。狭隘的信贷市场,抵押效应较弱,而年轻的需要除了住房存款大于高房价。在后一种情况下,更高的房价减少消费支出,似乎是在意大利和日本(Muellbauer和村田,2008)。国与国之间的制度差异因此事大,所以为改变信用条件做适当的控制和其他司机的消费在计量工作中,在文献中常常省略了Muellbauer (2008)。
Muellbauer(2008),我表明,传统的生命周期理论(没有信用的故事)意味着一个永久性的影响价格的上涨住房总消费(包括估算租金)是负的。放松一些假设可能会给一个小的积极效果,在最好的。英国央行(Bank of England)是大致正确的假设没有依据房地产财富效应的传统模式。然而,英国央行(Bank of England)的模型的局限性是它忽略了信贷渠道——除了通过房价的短期动态影响。
信贷市场发展
信贷市场发展的关键特性一般包括以下几点:
- 保诚的变化和更广泛的资本市场监管;
- 技术变革和信息技术成本的降低,导致网络银行,
- 更好的分享的银行信息借款人的信用记录。
证券化合同和衍生品市场的深化与金融全球化的另一个重要特性。然而,它现在已经认识到,许多发展,特别是自2000年以来,已经建立在误解和一个贫穷的激励结构对银行家和其他销售金融产品。
英国的经验
英国也经历了一个信用革命。外汇管制的取消1979年英国融入全球资本市场。关键限制银行放贷——“紧身衣”——在1980年被移除,这样银行涌入国内抵押贷款市场。现有的竞争反应和放松限制共同抵押贷款机构(在1986年建筑协会法案正式)进一步放宽获得抵押贷款。新一代的抵押贷款银行通过中间商销售(“中央集权的抵押贷款机构”)于1985年进入市场。部分紧缩的信贷条件发生在1990年代初,为主要的抵押贷款违约风险的保险价格。之后,更多的进化改变上述信贷供给函数转向一个新的高原。这些变化可以追踪指数的形式。
住房信贷经验因素条件和财富效应
在与埃米利奥•Fernandez-Corugedo,我们构造一个信贷条件指数使用贷款价值(LTV)和英国loan-to-income (LTI)数据提取从抵押贷款机构的调查(超过1米的观察,1975 - 2001)。LTV的分数和LTI比率对首次置业者高于一定阈值提取和分类按年龄和地区给8个系列。增加总消费信贷和抵押贷款债务,总共十信用指标。然后信贷条件指数估计十中的一个常见因素共同估计方程——信贷指标控制一组丰富的经济和人口因素。
房地产抵押评估对消费的影响需要一个现代版的Friedman-Ando-Modigliani消费函数。基本的总生命周期/可持续收入消费函数表示,消费取决于当前的收入,预期收入增长和资产财富。与欧拉方程学术和央行圈子里流行不扔掉长期收入和资产的信息,也不依赖极端的假设消费者是理性的。它体现了简单的民间智慧源于长期预算约束。消费者意识到,未来以及现在的收入问题,如果他们花太多的财富,他们少花在未来。这种消费函数的优势政策建模和预测。合并一个income-forecasting模型进一步产生永久所有权以外的收入和增加现实的特性,比如习惯、浮动利率的作用和收入的不确定性,将资产分割为不同的类型,引入信贷渠道的作用产生了一种非常有用的经验模型。
房产财富影响消费信贷市场自由化后
估计1967年至2005年的英国这样一个现代版的生命周期模型提出了Muellbauer (2008)。他们确认重要的行为与信贷市场发展的变化。最重要的是,对于给定的资产和债务,大大提高了消费信贷市场自由化相对于收入,和住房财富才开始消费信贷市场自由化后的问题。
关键因素的长期贡献到日志消费收入比图1和图2所示。图1显示了信贷条件的影响指数和房地产抵押影响消费,上升的指数在1980年之前,似乎接近于零。图中还显示了安装的贡献预测收入增长率在三年的地平线。可以看出对储蓄率的下降(上升日志消费相对于收入)在1980年代的贡献很小,相对于增加信贷供应和上升的住房抵押。失业率的下降,不是说明,也有从1980年代中期重要影响。
图1。信贷条件、住房财富和消费
图2显示了非流动性金融财富的贡献和净流动资产(流动资产减去债务)。前者显示下降的明显影响股票市场在2000年代早期。后者显示了严重拖累消费来自英国家庭负债的增加。
图2。财富和消费
展望未来
展望未来,研究表明英国经济衰退将难以避免。相对于2007年代中期,房产财富收入比例下降很快将达到15%,这最终会降低消费/收入比率约2.5。但实际家庭收入下降,在石油和食品价格的压力下。进一步下降1%或更多消费可能直接和交互影响的收缩信贷可用性。最主要的是股市下跌的影响。估计每季度调整速度模型中是0.35,所以它需要几个季度的全面影响。
美国的情况
我们的证据是,住房抵押效应比在英国更大。无限的我们对住房抵押贷款利息减税鼓励房屋净值贷款(英国税收减免是严格限制,现在是零)。利率风险是很低的在美国。房利美(Fannie Mae)和房地美(Freddie Mac)承销贷款和“符合”,加上深金融部门,为固定利率贷款提供廉价融资选择。在美国许多州,有一个“走开”抵押贷款违约选项,而在英国,不良抵押债务追求长达7年。这符合我们最近的证据不对称的间接效应:房价下跌小于在英国因为少负资产问题。
信贷渠道和房价下跌在英国和美国的消费具有明显的负面影响。但是制度差异产生很大的影响。这个来源的经济衰退明显比在日本和德国。
引用
Attanasio, O。打击,L。汉密尔顿,R。莱斯特,a(2005),“繁荣和萧条:消费,房价和期望”,工作报告05/24,伦敦财政研究所。
Fernandez-Corugedo E。Muellbauer, j .(2006),消费信贷条件在英国,英格兰银行314年工作报告。
Muellbauer, j .(2008),“住房、信贷和消费支出”,发表于住房、住房金融,货币政策研讨会,由堪萨斯城联邦储备银行(Federal Reserve Bank of Jackson Hole王寅,9月30日8月1日。
Muellbauer, J。村田,k(2008),“消费,土地价格和日本的货币传导机制,论文发表于ESRI和日本经济和商业中心(CJEB)哥伦比亚商学院,研讨会“日本的泡沫,通货紧缩和长期停滞”,哥伦比亚大学,3月21日。
