金融一体化和金融市场和中介机构的结构是两个关键要素功能的欧洲经济与货币联盟(EMU)。例如,他们不对称冲击的风险影响程度可以共享和单一货币政策是如何传播的成员国。冠状病毒的大规模经济危机(COVID-19)大流行造成在生产、贸易、投资、就业和消费还显示在金融系统。大流行的金融稳定风险已经解决了其他地方(De Guindos 2020年,央行2021年,2021年分级,欧洲委员会2021 b)。在本专栏中,我们看,高低频的金融一体化指标和结构并讨论如何应对大流行的不同阶段,采取的政策措施。
金融碎片,重新整合和弹性
图1将COVID大流行的金融一体化影响到历史的视角。蓝线表示整体欧元区金融一体化,以跨境差价在最重要的金融市场,显示了一个在大流行开始急剧恶化。事件突显了金融re-fragmentation,然而,并不是史无前例的。发生在2020年2月和4月的大幅逆转的速度比在其他压力时期,尤其是伟大的金融危机和欧洲主权债务危机。整体低迷的跨境资产持有的欧元区(高师院校集成,由黄线如图所示),然而,没有反向的最新数据。尤其受货币市场无担保贷款和股票。虽然两维集成了从两次危机中恢复过来,他们仍然在温和的水平,相对类似于欧元的早期。
图1定价和高师院校综合指标的欧元区金融一体化
(季度数据,基于价格的指标:Q1 1995 - 2020年第四季度,高师院校指标:Q1 1999 - 2020年第三季度)
来源:欧洲央行和欧洲央行的计算
笔记:定价钱,综合指标总量十指标债券,股票和零售银行市场,而高师院校综合指标总量五个指标为同一细分市场除了零售银行业务。0之间的指标有界(完整的碎片)和一个(完整的集成)。增加指标信号更大的金融一体化。从2018年1月开始的行为可能已经改变了由于定价指标从欧元过渡到€STR货币市场利率组件。OMT代表直接货币交易。详细描述的指标和他们的输入数据统计Web附件央行(2020)和霍夫曼et al。(2019)。
让我们更详细地看,在高频率发生大流行以来在欧洲,我们日期2020年2月中旬左右。图2显示了一个高频版的定价集成指标(蓝线),各种措施的大流行的严重程度(COVID感染,COVID-related死亡,接种疫苗和封锁紧缩)和工业生产增长作为衡量经济活动的欧元区(红点)。竖线表示选择的关键事件和政策措施。基于Borgioli et al。(2020),它区分危机的三个阶段,由灰色和浅蓝色阴影区域表示。第一个捕获第一个感染波,严厉的封锁和严重的经济衰退(2020年2月中旬至5月初)。第二阶段涵盖了鲜明的经济反弹时感染回到低水平和部分成员国开放再次(5月初中期/八月底,2020)。第三阶段跨越三个波浪的严重的感染,但是,更有针对性的封锁和更富弹性的经济比在第一阶段(2020年中期/八月底结束2021年5月)。
图2欧元区突显了金融一体化,COVID-19流行发展和事件
(每日数据,2020年2月17日- 2021年5月24日)
来源:基于价格的综合指标和工业生产:欧洲央行和欧洲央行的计算;COVID-19新病例和死亡:彭博社;充分接种疫苗的人和封锁紧缩指数:我们的世界在数据。
笔记:金融一体化的综合指标基于价格的是高频版(每日阅读)的一个霍夫曼et al .(2019),所述Borgioli et al。(2020)。指标校准是在0和1之间变化。COVID-19新病例和COVID-19死亡数据系列测量七天移动平均线。工业生产增长(不含施工)测量作为前一个月的增长率。封锁紧缩0到100之间的不同(100 =严格)和计算的平均COVID-19紧缩索引所有的欧元区国家,由2019年的实际GDP加权。PEPP代表大流行性流感紧急购买计划,确保在紧急情况下支持减轻失业的风险。
图清晰地显示了锋利的金融崩溃倾向在欧元区危机的开始。这些倾向特别是由公共和私人债券市场,但后来也通过股票市场和货币市场(Borgioli et al . 2020年,图3和8)。第一个危机的高潮是现在通常被称为2020年3月急需现金,当钱币的仪器的需求飙升的其他资产(金融稳定委员会2020年)。不仅公司争夺的流动性,以确保他们的生存能力在紧缩的背景下,长期的封锁,而且非银行金融中介机构面临巨大的压力。高资产估值前出现大流行可能加剧了市场调整在2020年底q1(央行2020 b,第二节)。
金融市场的越野碎片可以用这一事实来解释健康的常见病因的流行体现完全不同的成员国(Breitenfellner Silgoner 2020 Delatte Guillaume 2020年,埃尔南德斯德因为2021)。这是由于——尤其不均匀的速度病毒传染,卫生系统的差异,产业结构(平衡影响的多与少部门)以及,值得注意的是,不同的公共债务水平和财政空间可用于支持受影响最严重的企业和家庭;所以基本因素,而且市场动态和可能的过度反应。事实上,早在危机中,欧元区脆弱国家的主权利差相对于德国扩大不仅由于大预期财政稳定本国经济的成本,但也由于避险德国政府债券,进一步推动收益率为负值。不过,尽管很持久,主权债务息差仍远低于峰值在主权债务危机。
图2中的事件行帮助我们理解为什么这个金融分裂停止和逆转相对迅速,与发生在大金融危机和欧洲主权债务危机。政策反应非常快,在国家和欧洲的水平。应对低通胀的结果和陷入困境的金融市场,欧洲央行推出了一系列新的货币政策措施。国家和欧盟监管当局采取审慎救济措施。和国家财政当局迅速将支持项目的大型企业和工人最受封锁和其他社会距离的措施。有一段时间,然而,不确定性的来源仍然是时间成员国达成必要的联合欧洲财政反应。然而,它仍然出现明显快于过去的双重危机前十年(参见事件12,17岁,24和25号在图2)。(经合组织处理冠状病毒政策跟踪提供了全面的概述最重要的政策)。
所有这些元素扮演他们的角色在经济和金融形势的稳定。但两个领域似乎特别有影响力的断裂破碎动力学:欧洲央行的早期(继续)货币政策干预和常见的几个关键方面欧洲财政反应。在临时会议于2020年3月18日,欧洲央行管理委员会发起了大流行性流感紧急购买计划(PEPP)(2020年Lane),这增加了总信封的主权和企业购买资产的初始€7500亿,允许很大程度的灵活性在分配这些购买资产(请参见图2)事件7和9。很明显在图2的总金融一体化指标(蓝线)立即停止其“自由落体”和恢复在很大程度上。大约在同一时间,欧洲央行采取了一系列其他的货币政策行动,如各种类型的长期再融资操作有吸引力的利率和放松抵押标准,以及银行业监管措施,如资本、流动性和操作救济和推荐股息。
关于公共财政反应,两个最有影响力的步骤是三个欧洲安全网协议就业,工人和企业的总金额€5400亿(事件12和17)和欧洲复苏基金,后来被称为下一代欧盟(事件24、25、28和29)。这些新设施预见到联合发行的债务证券。他们得到了进一步强化央行冻结企业债券评级的抵押框架(事件16)和增加PEPP事件(26)。再次,图2展示了非常清楚如何临时re-fragmentation逆转后,欧洲议会通过了2020年4月23日欧洲安全网(事件17)和一个综合的趋势是在运动和果断的固化与安理会的协议对欧洲复苏基金2020年7月21日(事件29)。
这样的经历说明了强大的对齐的货币和财政政策可以在低利率环境下,拥有大量冲击和脆弱的金融市场(参见Corradin et al . 2021年)。也是有趣的看到在图2中,随后欧元区的金融综合基于价格的趋势一直持续到最新的数据,相对未受到严重感染后波(虚线黄色和橙色的线),进一步锁定措施(冲紫线)和一个缓慢的开始的疫苗接种运动(事件35与绿色虚线)。集成的水平,以这个高频指标来衡量,COVID-19危机比以前更高了。
弹性如何目前欧元区的金融一体化?响应问题应进一步负面冲击的打击。图3显示了四个指标基于跨境资产控股的韧性。而韧性大幅度增长后,欧洲的双重危机,所有指标对某种类型的逆转在短期证券流动性更强是可见的;一些指标比别人早开始。值得注意的是,没有一个指标似乎并COVID危机加速了预先存在的趋势。在三四个,最近这种趋势似乎已经触底。不过,漏洞今天似乎比几年前,它可能是明智的考虑这个观察当考虑退出策略从前所未有的财政和货币政策的支持。
图3指标的欧元区的金融一体化的韧性
(季度数据,Q1 2008 - 2020年第四季度)
来源:欧洲央行。
笔记:蓝线显示的股票总量之间的比例由欧元区投资者(所有部门)出具的居民其他欧元区国家债务证券资产的总量由欧元区投资者(所有部门)出具的居民其他欧元区国家。对股票和债券投资,是指笔intra-euro总面积跨国和国内资产控股。黄线显示的长期债务总量之间的比例(期限为一年以上)发行的欧元区国家和其他欧元区国家的居民和短期债务的总量(期限不到一年)出具的居民持有的欧元区国家和其他欧元区国家。橙色线表示的总量之间的比例intra-euro地区外国直接投资和外国直接投资和intra-euro intra-euro区域的总和跨境证券投资领域。绿线显示的总量之间的比例intra-euro地区跨境银行贷款给家庭和“国家食品消费调查”,即零售银行贷款的总额intra-euro区域货币和金融机构之间的跨境贷款,即银行间拆借。讨论这些指标的解释,看特色“金融一体化和风险共享在一个货币联盟”在2016年的欧洲央行报告“在欧洲金融一体化”。
改变企业融资和金融中介机构的结构
将从国家金融一体化的欧元区金融结构,图4显示了非金融企业的发展(nfc)外部融资危机期间的流动与前一年相比。首先应该指出的是,NFC的部门可能会被视为经济中心COVID大流行,很大一部分是关闭和去作为一个生产者的商品和服务,输入的其他公司和雇主支付工资给消费者。从那里蔓延到消费者的风险,银行贷款,政府被迫提供巨大的支持。
图4欧元区非金融企业的外部融资工具
(季度流,€数十亿,2019 - 2020)
来源欧元区央行(账户)和欧洲央行的计算。
笔记:MFI代表货币和金融机构。Non-MFIs包括其他金融机构(OFIs)以及保险公司和养老基金(ICPFs)。“其他”之间的区别是总量和工具包括在图之间的平衡,包括公司间贷款和非金融和金融账户数据。
第一,也许奇怪,观察从外部融资总额的数字与2019年相比,在2020年广泛了。第二,在流感大流行期间仪器发生重要的重新分配。值得注意的是,在危机的早期阶段nfc从银行借入更多(黄色块在图4)和增加债券发行(橙色块;尽管大产量增加),从而建立防范流动性缓冲和抵消大量干贸易信贷(灰色块)。显然,银行公司画弹性信贷额度在初始阶段的危机中,扮演“弹性节点”的重要作用在金融系统(Shin 2021)。债务证券的繁荣在2020年第二季度可以解释欧洲央行加大企业购买资产,作为PEPP的一部分。(更高的债券和股票发行也观察到在美国;看到哈林舞et al . 2020年)。贸易信贷的蒸发Q1和Q2(有点类似于2008年和2009年)可能是伟大的不确定性相关公司在封锁的可行性,因此,贸易信贷恢复后在2020年下半年的引入公众支持计划(包括公共担保和毛里塔尼亚破产规则;EBA 2020)。 For example, large firms may have resumed providing liquidity support to their customers or smaller corporates postponing payments due to cash constraints.
接下来,我们看看欧元区金融结构的相对重要性的角度不同类型的金融中介机构。股票数据在整个金融业的资产在图5中确认的洞察力NFC责任流在图4中,COVID危机开始以来,银行提供信贷增长的重要性弹性(深蓝色地区三个板)和资产增长2.3万亿€。有趣的是,其他金融机构(OFIs;浅蓝色区域)——已经在危机前盛行多年(2020年央行)——大幅下降(€1.2万亿),主要的减少他们的未上市股份。
图5欧元区金融部门的总资产和股票的不同类型的金融中介机构
(€数万亿(左面板;尺度),资产比名义GDP(中间面板),百分比(右面板),季度数据,Q1 2017 - 2020年第四季度)
来源:欧洲央行。
笔记:聚合(non-consolidated)的资产类别包括金融资产和排除非金融资产。剩下的其他金融机构包括安全性和衍生品经销商,经营贷款的金融企业(如租赁或保理公司),专业的金融企业(包括风险资本公司,导出/导入融资公司或一些中央结算对手),金融辅机(包括例如资产管理公司、证券经纪人、投资顾问、保险经纪人或交流)以及俘虏银行金融机构和金钱(例如金融控股公司,融资工具的非金融企业——例如,支持他们的债务证券发行和其他实体渠道金融流动在非金融企业)。货币市场基金数据报告分别从信贷机构只截至2006年第一季度。数据对金融工具的公司,事业开展证券化交易,报告分别从剩余的其他金融机构2009年第四季度。
许多其他欧元区发展金融业资产估值尤其受到影响。一旦多个干预缓解金融市场的紧张局势,前所未有的货币和财政政策支持的资产价格;后来疫苗和未来复苏的前景和公司一起,家庭和政府学会更好地处理社会距离。这带来了一种解耦的股票和其他资产价格和商业周期的状态(Igan et al . 2020年)。货币市场和投资基金资产总计增长了€0.9万亿,主要是由于增加的资产和债务证券的估值和所有类型的股票。估值效应也推动金融业总资产的绝对规模(图5)左边的面板,除了通过PEPP增加央行购买资产,尽管不一定速度比前十年。加之经济急剧收缩(左面板中的灰色行),推动金融体系资产总额占GDP的比例从2020年的7 2019年第四季度7.8第四季度(中间面板的图5)。
作者注:所有这些作者的观点是,不应该被视为欧洲央行或欧元体系的观点。
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