VoxEU列金融监管与银行业货币政策

中央银行数字货币:考虑，项目，展望

德克Niepelt
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2021年11月24日

中央银行数字货币已成为中央银行的主要关注点。在一本新的CEPR电子书中，学者和政策制定者回顾了我们对经济、法律和政治影响的了解，讨论了当前的项目，并展望了未来。尽管对CBDC的“正确”选择仍难以达成共识，但共同的观点已经出现。首先，无论有没有CBDC，货币、银行和支付领域的变革时机已经成熟。其次，CBDC的主要风险不太可能是银行脱媒——隐私、政治和信息可能更为关键。第三，CBDC的用例必须在每个国家都明确，而且可能不存在。第四，议会和选民应该拥有最终决定权。

几年之内，零售央行数字货币(CBDC)已经从技术爱好者和货币理论家的一个晦涩的迷恋转变为央行银行家们的一个主要关注点。随着Libra/Diem等私营部门的倡议集中了政策制定者的注意力，使维持现状的选项不再被考虑，有关这一主题的试点项目层出不穷，研究也出现了爆炸式增长

在一本新的CEPR电子书(Niepelt 2021)中，学者和政策制定者回顾了我们对CBDC的经济、法律和政治影响的了解，讨论了当前的项目，并展望了未来。

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注意事项

电子书的第一部分着重于CBDC的具体方面或含义。Jonathan Chiu和Francisco Rivadeneyra讨论了CBDC对银行中介的影响。他们强调，CBDC可能会通过在竞争不完全的存款市场中约束银行，“挤入”而不是“挤出”银行中介;即使对CBDC不感兴趣，这种影响也可能发生。作者指出，银行存款和CBDC可能是不完全的替代品，在有CBDC的世界里，银行可能会参与提供CBDC相关的服务。他们讨论了这可能通过哪些渠道缓和或加剧CBDC对银行利润的影响。

Todd Keister和Cyril Monnet专注于数字支付技术的信息方面。他们解释了捆绑销售、网络效应和消费者在隐私方面的投资不足如何增强了数字平台的市场力量，并削弱了风险分担。作者认为，CBDC允许隐藏购买者的身份，让消费者控制他们的数据，从而有助于改善结果。此外，CBDC将为中央银行提供有用的汇总支付信息，从而有助于维护金融稳定。他们得出的结论是，一个设计合理的CBDC将增加储户的信心，减少挤兑的可能性。

Raphael Auer、Sebastian Doerr、Jon Frost、Leonardo Gambacorta和Hyun Song Shin同样强调了数据在数字支付环境中的中心地位。他们强调，货币当局需要促进竞争，确保数据隐私，并维护支付系统的完整性。他们认为CBDC可以帮助实现这些目标，只要它被整合在一个两层架构中，它是基于账户的，它保持了一个创新友好的水平竞争环境。

科琳娜·齐薇格-古特克内希特提供了一个法律视角。她将央行的货币置于历史背景中，认为央行发行现金的使命意味着，如果现金流通下降，有必要发行CBDC作为纸币和硬币的数字替代品和补充，那么央行就有权利(和义务)发行CBDC。她强调，CBDC作为货币政策工具的情况有所不同，因为CBDC的功能超出了现金的功能，需要修改法律。

德克•尼佩尔特强调了政治风险。他认为，央行可以抵消CBDC对银行资产负债表、融资成本、信贷和投资的影响，但政治压力可能会导致它们采取不同的行动。他估计，在最坏的情况下，银行的融资成本可能会增加到GDP的0.5%，他还警告说，CBDC可能会导致银行和中央银行的进一步政治化。他还讨论了与引入“全民储备”相关的其他政治风险。

Linda Schilling, Jesús Fernández-Villaverde和Harald Uhlig考虑了CBDC对价格稳定的可能影响。他们认为，央行可能会受到“支出挤兑”的影响，即对通胀的担忧会促使消费者(央行)花钱，从而使这种担忧自我实现。他们强调，如果央行同时进行期限转换，这种挤兑风险就会造成一种三难困境:尽管央行引发的通胀威胁可以阻止挤兑，但价格稳定、避免挤兑和期限转换的目标无法协调一致。作者还讨论了时间不一致的问题，并警告了中央银行独立性的危险。

Antonio Fatás质疑CBDC的变革作用。他指出了两种CBDC的好处:一种是公开提供货币体系的坚实支柱，另一种是提供一种可获得的、高效的、有弹性的私人数字货币替代品。他认为，基于账户的CBDC可以提供货币锚，实现第一个好处，而包容性、效率和弹性目标将难以协调，因为对支付基础设施或公私伙伴关系的影响相互冲突。他总结道:“CBDC绝不是支付体系改革的替代品。”

同样，Stephen Cecchetti和Kermit Schoenholtz呼吁明确政策目标。在承认CBDC的各种潜在好处的同时，他们警告说，这些好处伴随着风险，特别是在政府机构薄弱的情况下。作者强调，CBDC仅产生正的净收益是不够的;毕竟，CBDC的替代品可能以更低的成本实现同样的好处。因此，他们得出结论，这些替代方案需要更仔细地评估。

Markus Brunnermeier和Jonathan Payne专注于货币创造和金融服务的捆绑。他们认为，CBDC可能削弱当今金融体系中将存款(货币)创造与银行贷款捆绑在一起的协同效应和有价值的激励效应。他们还解释了CBDC作为法定货币可能会破坏捆绑FinTech代币创建和智能合约的承诺收益，至少在某些市场是这样。作者警告说，CBDC对金融市场结构的影响值得仔细关注。

托拜厄斯·阿德里安和托马索·曼奇尼-格里菲斯提供了一个国际视角。他们预计CBDC将受益于支付系统更高的效率和弹性、普惠金融和更顺畅的跨境支付。他们还预测了银行去中介化、央行声誉损失和“美元化”带来的风险。这组作者讨论了限制这些风险的措施，并强调需要一个基于规则的国际货币体系，以避免国家之间的“数字鸿沟”。

在第一部分的最后一章，Quentin Vandeweyer认为稳定币是CBDC的潜在替代品。他指出了关于稳定币的三个政策立场，分别强调金融稳定风险、创新和与CBDC的互补性;他还将当代关于现金储备资产与加密担保或算法稳定币之间的争论，与两个世纪前关于银行券的争论进行了比较。Vandeweyer讨论了两级CBDC在扩大央行流动性准入方面的作用，并得出结论称，稳定币将继续存在，但可能需要对监管框架进行全面改革，以充分发挥其潜力。

项目

电子书的第二部分侧重于项目。Jonathan Chiu和Francisco Rivadeneyra报道加拿大的案例。他们解释了加拿大银行的应急计划是如何建立在公共提供的货币应该发挥什么作用的问题之上的，以及如何从现金的多种当代功能中推断这种作用。在此背景下，他们系统地评估了CBDC的机会和风险，并指出了有待解决的问题。他们的结论是，“签发CBDC的决定最终属于加拿大人和他们选出的代表”。

马丁Flodén和Björn塞根多夫提供了瑞典人的视角。他们认为，由于现金使用量的下降，私人发行的克朗兑换基础货币可能很快就会受到质疑;数字支付的前景可能降低货币替代的门槛，增加脆弱性;此外，现金的边缘化可能会损害信用。他们描述了瑞典央行的应对措施，以及对未来的设想，包括建立一个全国性的金融市场基础设施，并让fintech直接进入该基础设施。与邱和里瓦登内拉一样，Flodén和塞根多夫强调有必要让央行以外的决策者参与进来。

Katrin Assenmacher和Ulrich Bindseil在法兰克福报道。他们描述了CBDC在支付系统和宏观经济稳定方面的动机和可能的后果。他们认为，数字欧元的设计需要在终端用户的可用性和整个系统的稳定性之间进行权衡。他们还预测，只有在政策制定者对自己管理可能风险的能力高度自信的情况下，数字欧元才会被引入。

有三章主要讨论美国的案例。克里斯托弗·沃勒质疑CBDC的用处。他认为，现金不会很快消失;支付系统运行良好;普惠金融不需要CBDC;稳定币等私营部门的举措可能足以压缩银行的利润率;CBDC不需要刺激创新，阻止加密资产的使用，或帮助美国保持美元的霸主地位，但它可能会产生新的风险类型。他的结论是，在没有明显市场失灵的情况下，政府不应与私营部门金融服务提供商竞争。

David Andolfatto和Waller一样持怀疑态度，但他不认为CBDC会取消银行中间业务或引发挤兑。他警告说，不应认为采用CBDC是理所当然的，即使广泛采用CBDC，高效的跨境支付仍需要国际合作。他还强调了信用卡公司和银行的市场力量，但他得出结论说，最有前途的未来可能不是引入CBDC，而是促进进入，例如向新的金融服务提供商授予“狭义银行执照”。

达雷尔·达菲(Darrell Duffie)强调了银行的市场力量和美国支付体系存在的问题。他认为，公私合营的CBDC试点将在实践中学习、技术溢出、竞争以及美国参与国际讨论等方面产生好处(即使国会最终决定不部署)。在CBDC的主要挑战中，他指出了隐私和支付的强制合法性之间的权衡;政府扼杀创新的威胁;还有操作风险，但没有脱媒或挤兑。和沃勒和安多尔法托一样，达菲不认为国际货币竞争是数字美元的一个令人信服的动机。

Andréa Maechler和Andreas Wehrli讨论了批发而非零售央行数字货币的作用。他们认为，在基于dld的金融架构中，确保支付的安全和完整性需要央行货币的适当整合，而不是稳定币或其他私人支付工具。作者报告了目前在瑞士测试的两种方法:一种建立在现有的实时总结算系统上，另一种使用批发央行数字货币。

Raphael Auer, Giulio Cornelli和Jon Frost在电子书的第二部分总结了CBDC正在进行的项目。他们报告称，多数央行将CBDC视为现金的补充——而非替代——它们将依靠公私合作伙伴关系(而非直接与零售用户接触)部署现金。作者还报告称，对于改善跨境支付的重要性，或基于账户的CBDC模型与基于令币的CBDC模型的优势，人们的共识较少，而大多数央行都同意拒绝基于无许可DLT的体系结构。

前景

电子书的几位贡献者也给出了预测。大多数人(但远非所有人)认为，在发达经济体中，CBDC在用户体验方面与存款类似。但对于数字货币是否会产生利息，以及它们将在多大程度上严格保护隐私，各方存在分歧。几乎所有人都预计，与最终用户互动的将是私人银行和服务提供商，而不是央行。

许多作者将CBDC视为对新兴经济体货币主权的潜在威胁，这取决于国际合作以及CBDC的设计选择，例如在了解客户的监管或对外国人持有限制方面。对于cbdc的引入是否会削弱对现金的政治支持，各方存在分歧。

几位作者担心，在CBDC缺失的情况下，现金流通的下降可能会削弱人们对央行货币的信任。然而，他们警告说，这种影响只会在限额下出现，一旦现金真的消失，价格稳定仍然是信任的一个同样或更重要的决定因素。

结论

尽管对CBDC的“正确”选择仍难以达成共识，但共同的观点已开始出现。首先，无论有没有CBDC，货币、银行和支付领域的变革时机已经成熟。其次，CBDC的主要风险不太可能是银行脱媒——隐私、政治和信息可能更为关键。第三，CBDC的用例必须逐个国家加以澄清;它可能不存在，因为对现有问题有其他更好的解决方案。第四，由于CBDC的影响远远超出了央行的职权范围，议会和选民应该拥有最终决定权。