金融机构通过双边合同(如贷款和衍生品)相互联系，因此暴露于交易对手风险。如果一家金融机构资不抵债并对其协议违约，他们的对手也可能资不抵债——一家金融机构的问题会蔓延到其他机构，这就是所谓的金融传染。巨大的冲击可能引发一连串违约，对经济造成潜在的毁灭性后果，就像2007-2008年金融危机(切凯蒂和舍恩霍尔兹，2017年)那样。为了减少对各自经济造成的负面外部性以及破产连锁反应带来的可怕后果，许多国家的政府通过政府纾困来拯救具有系统重要性的金融机构。时任美联储主席的本•伯南克指出，贝尔斯登在2008年3月中旬的崩溃是如此严重，以至于债权人失去了通过出售抵押品来收回贷款的信心，迫使政府进行干预(伯南克2008年)。
资本要求和处置政策
使用纳税人的钱进行救助一直受到严厉批评，因为这为大型银行提供了一种隐性的救助保护:大型银行知道自己的规模太大而不能倒闭，因此有动机从事过度冒险(如过度投资风险资产)，因为它们的下行风险得到了保护。为了防止纳税人的钱被过度用于纾困，巴塞尔协议III (Basel III)等资本金要求已经到位，以降低每家银行的违约风险。然而，这些规定并不能保证金融稳定在最极端的事件。
过去十年的学术研究(从2000年的艾伦和盖尔以及2003年的斯蒂格利茨和格林沃尔德开始)旨在更好地理解金融结构的作用——即网络的结构，包括通过衍生品和其他风险分担安排建立的联系(另见斯蒂格利茨2010)。什么样的结构能够降低发生系统性危机的可能性，降低防止金融危机所需的纳税人捐款规模?Allen和Gale(2000)以及Acemoglu等人(2015)的研究表明，金融网络的结构强烈影响外部性的大小。这项已有20年历史的研究计划的研究结果表明，监管不应只关注单个银行，还应针对金融网络的结构，而所需缓冲的规模应考虑到这种结构。
除了资本金要求之外，最近的政策讨论也集中在处置政策上。多德-弗兰克法案要求制定生前遗嘱，即具有系统重要性的金融机构制定应急计划，以解决其违约操作。然而，怀疑论者担心，当危机发生时，它们要么变得无关紧要，要么被废弃，因为执行它们的承诺不可信。
救助的另一种选择:内部纾困
自东亚金融危机以来，对救助持批评态度的人士建议将“内部纾困”(bail-in)作为另一种选择，即私营部门为救助陷入困境的银行做出贡献。然而，可信度和可执行性再次成为问题。当私营部门知道，在缺乏合作的情况下，政府仍会继续进行救助时，政府如何能强制私营部门参与?在这种情况下，银行似乎没有参与纾困的动机，因为它们总是倾向于通过公共纾困来纾困。虽然在实践中观察到一些内部纾困，但直到最近人们才了解它们存在的条件。一个最好的例子就是1998年对长期资本管理公司(LTCM)的救助。在纽约联邦储备银行(Federal Reserve Bank of New York)的监管下，包括LTCM主要债权人在内的14家银行同意参与一项总额为36亿美元的资本重组计划。此后，金融稳定委员会将内部纾困纳入其危机后解决机制(FSB 2011)的主要组成部分。
政府威胁和福利损失的可信度
可信的纾困策略真的存在吗?在一篇新的论文中，我们认为答案是肯定的(Bernard et al. 2017)。我们表明，可信的内部纾困的存在与金融系统冲击的放大有关，这种冲击通过清算损失、破产成本和处于困境的高度关联的银行之间的负反馈效应发生。当且仅当这种放大程度低于某个阈值时，可信的纾困策略就存在。如果超过这个门槛，实体经济的损失太大了，政府不能袖手旁观。因此，政府不能可信地威胁不救助陷入困境的银行。由于银行意识到这一事实，它们拒绝参与内部纾困，这使得公共纾困成为唯一可能的干预选择。相反，如果放大幅度低于临界值，那么“不干预”的威胁是可信的，可以激励银行为纾困做出贡献，以避免违约的连锁反应。我们的结果的一个推论是，在决定救助资金是由纳税人买单还是由金融部门内部买单时，网络结构发挥着根本作用。
可信纾困策略的存在会影响社会期望的网络结构。在早期没有考虑干预的研究中，金融机构之间的紧密联系似乎能增强金融稳定性，除非冲击大到足以导致系统性违约(Allen和Gale 2000, Gai和Kapadia 2010, Acemoglu等人2015)。我们的研究结果推翻了这些假设，表明连接更稀疏的网络可能是有益的，原因有二:
- 更稀疏的联系扩大了可信的“内部纾困”策略存在的冲击范围;而且
- 银行愿意为bail-in做出更大的贡献，从而将必要的纳税人贡献从政府降低。
图1提供了一个图形说明，完整的拓扑表示密集连接的网络，而环形拓扑表示稀疏连接的网络。
图1
笔记:该图比较了在干预存在(实线)和不存在(虚线)的情况下，完整(蓝色)和环形网络(红色)拓扑结构中的均衡福利损失。当“不干预”的损失超过公共救助的成本(黑色虚线)时，政府不干预的威胁就不可信了，而公共救助是唯一可能的平衡救助。
结构性政策、道德风险和最优监管结构
我们的框架为针对结构性政策分析的完整研究议程铺平了道路，这些政策解释了均衡纾困程序如何影响银行的交易和投资决策。本研究描述了在实现外源性冲击后产生的均衡纾困财团。通过假设冲击大小的先验分布，政府可以识别出先验的首选网络结构。在我们工作的延伸中，银行预期哪些纾困财团对哪些网络结构是可信的，从而选择它们的对手方，从而产生的银行间网络将它们对均衡纾困计划的事前预期贡献降至最低。这为道德风险文献增加了一个重要的层面——除了通过过度冒险使其救助选项的价值最大化(Acharya和Yorulmazer 2007，以及Farhi和Tirole 2012)，银行还可以通过其银行间贷款决定，影响在世界状况糟糕的情况下政府救助的可能性。
结束语
虽然现有的文献已经调查了银行“过于相关而不能倒闭”的道德风险问题，以及单独寻找最优监管结构的问题(即关注每个银行的独立行为)，但我们的工作表明，由于跨界效应，这些问题不应该单独解决——外部性的存在是政府干预的基本原理的核心。考虑到银行对可信的bail-in策略的预期的内生网络形成模型，将导致结构性政策的知情设计，旨在防止银行达到政府的不干预威胁不可信的网络结构。此类监管政策将最大限度地提高未来危机通过内部纾困而非纾困解决的可能性。
参考文献
Acemoglu, A, A Ozdaglar和A tahbas - salehi(2015)，“金融网络的系统性风险和稳定性”，美国经济评论105(2): 564 - 608。
Acharya, V和T Yorulmazer(2007)，“太多而不能失败-银行关闭政策的时间不一致性分析”，金融中介杂志16(1): 1 - 31。
艾伦，F和D，盖尔(2000)，“金融传染”，政治经济学杂志108(1): 1-33。
伯南克(2008)，在堪萨斯城联邦储备银行年度经济研讨会上的讲话，怀俄明州，杰克逊霍尔，2008年8月22日。
Bernard, B, A Capponi和J Stiglitz (2017)纾困与纾困:激励机制、互联互通和系统稳定， NBER工作文件第23747号。
切凯蒂，S和K Schoenholtz (2017)， "金融危机已经过去十年了， VoxEU.org, 8月29日。
Farhi, E和J Tirole(2012)，“集体道德风险，期限错配和系统性救助”，美国经济评论202(1): 60 - 93。
金融稳定委员会(FSB)(2011)，“系统重要性金融机构的有效解决:建议和时间表”，FSB咨询文件，7月19日。
Gai, P和S Kapadia(2010)，“金融网络中的传染”，英国皇家学会学报466: 2401 - 2423。
格林沃尔德，B和J E斯蒂格利茨(2003)，迈向货币经济学的新范式，剑桥大学出版社。
斯蒂格利茨，J E(2010)，“风险与全球经济架构:为什么全面金融一体化可能不受欢迎”，美国经济评论100(2): 388 - 392。
